Forrige3 af 9Næste

2. International økonomi og finansielle markeder

Det ser ud til, at BNP-væksten på verdensplan når op på 5,1 pct. i 2006. Den globale vækst er dermed fortsat meget høj og noget større end ventet i august, hvor væksten blev skønnet til 4,7 pct. Der er ikke indtruffet en egentlig afdæmpning i verdensøkonomien, hvilket ellers var ventet. Kun i USA er væksten bremset op fra midten af 2006. Den høje globale vækst ventes at fortsætte i prognoseperioden om end på et lidt lavere niveau. Risikobilledet præges fortsat af de globale ubalancer og styrken i den ventede amerikanske afmatning.

Det længe ventede opsving i flere af de store lande i euroområdet kom i gang i 2006, og specielt i Tyskland og Frankrig var væksten i første halvår kraftigere end ventet som følge af stærk opgang i især eksporten samt de tyske investeringer. Der ventes en gunstig udvikling fremadrettet, selvom væksten i 2007 og 2008 ikke ventes at blive helt så høj som i 2006. Væksten i euroområdet ventes at være på niveau med den potentielle vækst. På trods af pengepolitiske stramninger og stigende lange renter, er renteniveauet fortsat lavt set i et længere perspektiv, og de fordelagtige finansieringsvilkår vil sammen med den faldende ledighed understøtte fremgangen.

Væksten i Storbritannien har ligget stabilt omkring det potentielle niveau siden 4. kvartal 2005 efter en svag udvikling siden sidste del af 2004. Den øgede fremgang trækkes blandt andet af det private forbrug, der blandt andet er påvirket af udviklingen i boligpriserne. BNP-væksten skønnes at blive på 2,7 pct., 2,6 pct. og 2,4 pct. i henholdsvis 2006, 2007 og 2008.

Der er aktuelt en kraftig fremgang i svensk og norsk økonomi. BNP-væksten i Sverige skønnes at udgøre 4,0 pct., 3,3 pct. og 3,1 pct. i henholdsvis 2006, 2007 og 2008. Den nye regering planlægger skattenedsættelser i 2007, bl.a. i form af introduktionen af et jobfradrag og reformer på andre områder. Den økonomiske vækst i fastlands-Norge skønnes til 3,4 pct., 2,7 pct. og 2,2 pct. i henholdsvis 2006, 2007 og 2008. Den aktuelle fremgang drives blandt andet af en kraftig vækst i privatforbruget, der understøttes af stigende beskæftigelse.

I Asien er væksten uændret høj, drevet frem af især stigende eksport. Dette gælder især Kina, hvor væksten i 2006 ventes at overstige 10 pct., med et svagt fald de efterfølgende år. For en række andre lav- og mellemindkomstlande er de typiske, forventede vækstrater på 5-8 pct. Japan, der fortsat er den største økonomi i Asien, har et mindre vækstpotentiale end de øvrige lande, og det igangværende opsving, som nu synes solidt, vil derfor næppe føre til vækstrater væsentlig over 2 pct. Der er dog mulighed for at indhente et vist produktivitetsefterslæb.

Endelig er vækstudsigterne positive i en række lande i Afrika og Latinamerika på grund af høje råvarepriser og deraf følgende stimulation af hjemmemarkederne. Samme effekt gør sig gældende for de olieproducerende lande, som fortsat styrkes af høje oliepriser og opsparede midler fra de senere års betydelige indtægter.

2.1 Indledning

Væksten i verdensøkonomien ligger fortsat på et højt niveau. I 2006 ventes den samlede vækst at blive på godt 5 pct., kun marginalt lavere end rekordniveauet på 5,3 pct. i 2004. Dette er væsentlig højere end de fleste prognoser skønnede tidligere på året, herunder Økonomisk Redegørelse fra maj og august 2006. Væksten skyldes en gunstig konjunkturudvikling, hvorunder ledighed og outputgab er blevet reduceret, men også en gunstig global produktivitetsudvikling og bedre udnyttelse af fordelene ved international arbejdsdeling.

Den opbremsning i verdensøkonomien, som var ventet i august, er dermed endnu ikke indtruffet. Kun i USA, hvor vækstraterne i omkring 3 år har ligget væsentligt over det langsigtede, potentielle niveau, er væksten dæmpet mærkbart.

Den lavere vækst i USA forventes i prognoseperioden delvis at blive opvejet af øget vækst i andre verdensdele, jf. figur 2.1a. Den forventede høje vækst i 2006 skyldes, at opbremsning i USA først er indtruffet midt i 2006, mens væksten i Europa tog fart fra begyndelsen af året. I 2007 forventes lavere vækst på begge sider af Atlanten, men udviklingen er mere afbalanceret, idet Europas vækst før lå væsentligt under potentialet, mens der var fare for inflation i USA, hvor væksten lå en del over det langsigtede, potentielle niveau. Samtidig er væksten i de øvrige verdensdele uændret høj, således at den samlede vækst i verdensøkonomien er tæt på rekordniveau, jf. figur 2.1b.

Figur 2.1a Kvartalsvækst, USA, euroområdet og Japan	Figur 2.1b Dekomponering af vækst verdensØkonomien

Anm.: De samlede vækstrater i figur 2.1b er lavere end i tabel 2.1, idet der i vækstraterne i figuren vægtes med nominelle BNP-tal omregnet til fælles valuta, mens der i tabellen anvendes købekraftskorrigerede BNP-tal som vægte. Førstnævnte beregning viser vækstraten i verdens samlede BNP opgjort efter produktionens værdi på det internationale marked. Den købekraftskorrigerede beregning søger at opgøre væksten i det samlede volumen, idet der tages højde for, at samme vare eller ydelse kan have forskellig pris i forskellige lande, især varer, der ikke handles internationalt. Ønsker man at belyse verdens samlede økonomiske velstand bør der således bruges købekraftskorrigerede vægte, mens der bør bruges valutakurser, hvis ønsket er at belyse økonomiernes relative betydning for verdenshandelen og de internationale konjunkturer.

Kilde: EcoWin, EU-Kommissionen og egne beregninger.

Den mere balancerede udvikling er et nødvendigt led i afviklingen af de globale ubalancer. Den høje vækst i USA var i høj grad drevet af et hurtigt voksende privatforbrug, utilstrækkelig opsparing og deraf følgende betalingsbalanceunderskud. Den øgede BNP-vækst i Europa er medvirkende til en fortsat vækst i den globale efterspørgsel, idet den delvis kompenserer for den mere afdæmpede vækst i USA.

Boligmarkedet i USA har på det seneste vist sig at være svagere end forudset, og der har været relativt store prisfald, jf. nedenfor. Med de nuværende forholdsvis høje pengepolitiske renter, er der mulighed for, at den amerikanske centralbank kan imødegå en eventuel svagere konjunkturudvikling ved lempelse af pengepolitikken. Der er dog risiko for, at en sådan lempelse ikke vil virke tilstrækkelig hurtigt.

En svagere udvikling i USA er næppe i sig selv et problem, men set i sammenhæng med de fortsatte, globale ubalancer, er risikoen, at en sådan udvikling svækker de finansielle markeders tillid til amerikansk økonomi, herunder til dollarkursen og virksomhedernes indtjening.

Det samlede billede for verdensøkonomien er således, at vækstraterne i 2006 har været højere end forventet. I forhold til Økonomisk Redegørelse, august 2006, er væksten opjusteret fra 4,7 pct. til 5,1 pct., jf. tabel 2.1. I 2007-08 ventes vækstraten at aftage moderat. I forhold til augustredegørelsen er risikobilledet lidt mere sammensat.

Tabel 2.1
Vækstskøn for udlandet og dansk eksportmarkedsvækst

		2005	2006		2007		2008
			Aug.	Dec.	Aug.	Dec.	Dec.
	Pct. realvækst
	Verden	4,6	4,7	5,1	4,3	4,6	4,7
	USA	3,5	3,2	3,4	2,7	2,3	2,8
	Euroområdet	1,3	2,1	2,6	1,8	2,1	2,2
	UK	1,8	2,6	2,7	2,8	2,6	2,4
	Norge¹⁾	3,7	3,0	3,4	2,1	2,7	2,2
	Sverige	2,7	3,6	4,0	3,0	3,3	3,1
	EU25	1,6	2,3	2,8	2,2	2,4	2,4
	Japan	2,7	2,7	2,4	2,4	2,3	2,1
	Asien, ekskl. Japan	7,9	7,7	8,4	7,4	8,0	8,0
	Kina	9,9	10,3	10,4	9,0	9,8	9,7
	Rusland	6,4	6,1	6,7	5,9	6,4	6,4
	Latinamerika	4,3	4,1	4,7	3,7	4,0	3,7
	Eksportmarkedsvækst	3,4	6,9	8,2	5,6	5,9	6,1
	1) BNP-vækst for fastlands-Norge. Kilde: EU-Kommissionen, Statistisk Sentralbyråd og Finansdepartementet i Norge, Statistics of Russia samt egne beregninger.

I takt med afdæmpningen af væksten og det markante olieprisfald er inflationen i USA reduceret betydeligt på det seneste, jf. figur 2.2a. I euroområdet og i Japan er der plads til yderligere vækst uden kapacitetspres og stigning i inflationen. En svækkelse af dollaren kan reducere importpriserne i Europa og Japan, herunder olieprisen målt i national valuta.

Figur 2.2a Inflation i USA, euroområdet og Japan	Figur 2.2b MCI-indeks for renter og valutakurser, USA og euroområdet

Anm.: Inflationen er målt ved forbrugerpriserne. I figur 2.2a angiver de stiplede linjer årsgennemsnit. MCI-indekset er beregnet som et vejet gennemsnit af korte og lange nominelle renter og nominelle effektive valutakurser. Vægtningen afspejler renternes henholdsvis valutakursernes beregnede betydning for BNP-væksten. En lav indeksværdi indikerer en stimulerende effekt på aktiviteten.

Kilde: EcoWin, egne skøn og beregninger.

Pengepolitikken i USA, euroområdet og Japan befinder sig i øjeblikket i forskellige stadier. I USA vurderes pengepolitikken at være svagt restriktiv i modsætning til euroområdet, hvor pengepolitikken fortsat vurderes at være en anelse lempelig. Den japanske centralbank har først i sommer påbegyndt en normalisering af pengepolitikken, som dog stadig er meget lempelig.

Afmatningen i amerikansk økonomi ventes på kort sigt at medføre et stop for yderligere amerikanske renteforhøjelser. På længere sigt antages den amerikanske centralbank at lempe pengepolitikken blandt andet i forventning om en længerevarende opbremsning i boligmarkedet og fortsat afdæmpede inflationsforventninger. Den forudsatte opblødning af pengepolitikken i USA vil bidrage til lempeligere monetære vilkår i USA, jf. figur 2.2b. Omvendt ventes yderligere renteforhøjelser og svagt stigende lange renter i euroområdet at bidrage til strammere monetære vilkår.

Siden sidste konjunkturvurdering er renteforskellen mellem de korte og lange renter faldet. Dvs. at rentekurvens hældning er fladet yderligere ud, særligt i USA, jf. figur 2.3a. Det skyldes primært et fald i de lange renter på 0,2 og 0,3 pct.-enheder i henholdsvis euroområdet og USA, jf. figur 2.3b. Samtidig er den korte rente i euroområdet steget med 0,4 pct.-enheder siden augustvurderingen, mens den tilsvarende rente i USA er faldet en anelse i samme periode.

Figur 2.3a Rentekurvens hældning, USA, Euroområdet og Danmark, 1995- 2006	Figur 2.3b Lange renter i USA og euroområdet, 2000-2008

Anm.: Rentekurvens hældning er opgjort som forskellen mellem den effektive rente på den 2-årige og den 10-årige statsobligation.

Kilde: EcoWin og IMF.

Rentekurvens hældning har historisk set varieret meget som følge af en række faktorer. De lange renter bestemmes som udgangspunkt ud fra forventede fremtidige korte renter. Dertil skal lægges en risikopræmie, der afspejler blandt andet inflationsusikkerheden (som påvirker realrenten) og risikopræmier.

Forventningerne til de korte renter og inflationen afhænger i høj grad af den førte pengepolitik – herunder centralbankernes evne og vilje til at føre en inflationsdæmpende pengepolitik. Centralbankernes troværdighed omkring pengepolitikken er formentlig blevet øget siden 1990’erne, hvor inflationen har været forholdsvis afdæmpet selv i perioder med høj økonomisk aktivitet. Det skal dog bemærkes, at højere importpriser, fx stigende oliepriser, kan udgøre en udfordring for pengepolitikken i forhold til at styre inflationen.

Risikopræmierne påvirkes fx af de forventede afkast på andre aktivkategorier, herunder aktier samt investorernes adgang til billig likviditet og det generelle udbud og efterspørgsel af fx lange obligationer mv.

Når rentekurvens hældning er meget flad eller inverteret (dvs. at de korte renter er højere end de lange renter) indikerer det normalt en forventning om fald i de korte nominelle renter. Denne forventning kan enten afspejle en strukturel økonomisk ændring, der udmønter sig i lavere inflationsforventninger. Eller også kan det skyldes en forventning om lavere økonomisk aktivitet. Figur 2.4a og figur 2.4b viser rentekurvens hældning (her defineret ved forskellen mellem den 3-måneders pengemarkedsrente og 10-årige statsobligationsrente) i henholdsvis USA og Tyskland og den faktiske udvikling i BNP-væksten. Figurerne synes at vise en vis sammenhæng mellem en flad rentekurve og en forestående lavere økonomisk aktivitet. Den aktuelt flade rentekurve afspejler formentlig navnlig, at væksten i USA forventes at aftage, samt fortsat afdæmpede inflationsforventninger og en lav risikopræmie.

Figur 2.4a Rentekurvens hældning i forhold til BNP-vækst i USA	Figur 2.4b Rentekurvens hældning i forhold til BNP-vækst i euroområdet

Anm.: Rentekurvens hældning er opgjort som forskellen mellem den effektive rente på den 3-måneders rente og den 10-årige statsobligation.

Kilde: EcoWin og IMF.

2.2 USA

Væksten i USA har i de seneste år været understøttet af en kraftigt stigende indenlandsk efterspørgsel, jf. figur 2.5a. Aktiviteten er blandt andet stimuleret af en lempelig finanspolitik og stigende boligpriser. Væksten i første kvartal 2006 var på 5,6 pct. på årsbasis. I foråret 2006 var der endvidere tegn på, at økonomien var tæt på kapacitetsgrænsen, hvilket sammen med stærkt stigende energipriser førte til usikkerhed om inflationen og bidrog til uro på de finansielle markeder. Udviklingen hen over sommeren viste klare tegn på en opbremsning, herunder væsentlig lavere vækst.

I perioden 2001-04 bidrog en høj produktivitetsvækst på op til 5 pct. pr. år væsentligt til væksten. Siden da har væksten i produktiviteten været omkring 3 pct., hvilket har bidraget til den nuværende afdæmpning af væksten i BNP. Et niveau på 3 pct. er ikke unormalt i historisk perspektiv, og der er ikke nødvendigvis tale om et brud på eller en afvigelse fra den langsigtede tendens.

Opbremsningen er fortsat siden Økonomisk Redegørelse, august 2006. Den annualiserede vækstrate faldt i tredje kvartal til 1,6 pct. fra 2,3 pct. i andet kvartal, jf. figur 2.5a. Vækstbidraget fra privatforbruget er steget en smule, mens vækstbidragene fra nettoeksporten og investeringerne nu er svagt negative.

Selvom om opbremsningen er indtrådt senere end forventet, fastholdes skønnet for BNP-væksten i 2006 på 2,7 pct. Kapacitetspresset i økonomien er stadig forholdsvis tydeligt og outputgabet er nu positivt, jf. figur 2.5b.

Figur 2.5a BNP-vækstbidrag, USA	Figur 2.5b Kapacitetsudnyttelse og outputgab, USA

Anm.: Vækstbidraget fra investeringerne indeholder lagerinvesteringer.

Kilde: BEA, EU-Kommissionen, EcoWin og OECD.

Erhvervstilliden og forbrugertilliden ligger uændret på et højt niveau, jf. figur 2.6a-b. Erhvervstilliden har dog vist en svagt vigende tendens i 2006. Forbrugertilliden ligger ligeledes stabilt. University of Michigan-indikatoren viser en vis stigning de seneste måneder, hvilket dog skal ses i lyset af, at denne indikator har vist en lidt svagere tendens end Conference Board-indikatoren, og at de to indikatorer nu begge peger på, at forbrugertilliden ligger lidt over middel.

Figur 2.6a Erhvervstillid i USA	Figur 2.6b Forbrugertillid i USA

Anm.: I figur 2.6a er vist erhvervstillid fra Institute for Supply Management, ISM. Værdier over 50 indikerer økonomisk ekspansion. Korrelationsfaktoren mellem industritilliden og væksten i industriproduktionen er ca. 0,7.

Kilde: EcoWin.

Opbremsningen i væksten er endnu ikke slået tydeligt igennem på ledighedsudviklingen, jf. figur 2.7a. Selv om ledigheden i sommeren 2006 steg lidt, er den siden faldet igen og nåede i oktober det laveste niveau siden 2001. Den lavere vækst ventes at slå igennem på ledigheden i 2007 og 2008, hvor ledigheden forventes at ligge ½-1 pct.-enhed højere end i 2006.

Figur 2.7a Månedlig ændring i antal beskæftigede og ledighed i pct., USA	Figur 2.7b Betalingsbalance og offentlige finanser i USA

Anm.: I figur 2.7a er vist beskæftigelse uden for landbrug.

Kilde: EcoWin, U.S. Department of Labor Statistics, EU kommissionen og egne beregninger.

En væsentlig forklaring på opbremsningen i den amerikanske økonomi er, at boligmarkedet ikke længere stimulerer den indenlandske efterspørgsel.

Under de senere års højkonjunktur er boligpriserne steget meget markant. Dette har skabt betydelige friværdier hos husholdningerne, som i vidt omfang er blevet belånt. Belåningen har udgjort op til 10 pct. af den samlede disponible indkomst, jf. figur 2.8a. Ydermere har nye boligkøbere i højere grad valgt afdragsfrie lån, formentlig ud fra en betragtning om, at risikoen for insolvens er ringe, når priserne er stigende. De stigende friværdier har muliggjort, at husholdningssektorens nettoopsparing har været negativ i en periode, uden at den samlede formuestilling inkl. boligformuer dermed er blevet tilsvarende forringet.

En yderligere efterspørgselseffekt af stigende boligpriser er gået gennem boliginvesteringerne. Et højt prisniveau på eksisterende boliger i forhold til omkostningerne ved at opføre nye boliger har betydet, at det er mere rentabelt at bygge nye boliger.

Det har dog længe været en udbredt vurdering, at boligpriserne var højere, end der umiddelbart var belæg for ud fra en vurdering af de faktorer, der påvirker prisdannelsen på boligmarkedet, herunder især renteniveauet. IMF skønnede således i 2005, at priserne var 10-15 pct. overvurderede. Ved udarbejdelsen af sin seneste prognose fra september 2006 lagde IMF til grund, at priserne ville flade ud og skønnede, at det ville medføre bortfald af et vækstbidrag på ca. 0,5 pct. af BNP i 2007. IMF vurderede samtidig, at såfremt udviklingen vendte mere markant, kunne den negative påvirkning blive på op til 1,5 pct. af BNP.

Figur 2.8a Nettobelåning af friværdier som andel af disponibel indkomst	Figur 2.8b Boligpriser og boligsalg

Kilde: OECD og IMF.

Siden sommeren 2006 er boligpriserne faldet med omkring 5 pct., jf. figur 2.8b. Mulighederne for fortsat lånefinansieret forbrug er dermed reduceret og usikkerheden om den fremtidige prisudvikling har medført større tilbageholdenhed med investeringer i nye boliger. Således er antallet af tilladelser til opførelse af nye boliger faldet med godt 17 pct. siden april 2006. Begge dele forventes at bidrage til opbremsningen i 2007.

I EU-Kommissionens seneste prognose for den amerikanske økonomi, offentliggjort primo november 2006, forventes vækstraten i 2007 således at blive 2,3 pct. Dette er en nedjustering i forhold vurderingen fra foråret 2006 på 0,4 pct-enheder og væsentligt lavere end IMF’s september-skøn på 2,9 pct.

Risikoen for en negativ udvikling på boligmarkedet står centralt i risikobilledet, ikke kun i USA. En række andre lande har oplevet meget betydelige prisstigninger i de senere år, i nogle lande væsentligt mere markant end i USA. Boligmarkederne har i mange lande udviklet sig ret parallelt, formentlig i høj grad på grund af lave renter. Prisstigningerne kan imidlertid også delvis skyldes spekulativ adfærd, hvor der boliger opkøbes, eller hvor afhændelse af boligerne udskydes i forventning om yderligere prisstigninger.

Risiko for et større tilbageslag på boligmarkederne er formentlig begrænset i Europa, hvor en gunstig konjunkturudvikling understøtter boligpriserne. Risikoen skal ses som en del af et samlet billede, hvortil også hører en abrupt afvikling af de globale ubalancer og nye stigninger i olieprisen. Det gælder især USA, hvor der er større usikkerhed om udviklingen, og hvis betalingsbalanceunderskud er en afgørende del af de globale ubalancer.

De seneste måneders fald i olieprisen har været til fordel for USA, der er stor nettoimportør af olie. I kombination med en langsommere vækst i den indenlandske efterspørgsel har dette lettet presset på betalingsbalancen. Der kan dog næppe forventes nogen mærkbar reduktion af underskuddet i de kommende år, men en stabilisering på et niveau omkring 6,5 pct. af BNP, jf. figur 2.7b.

Det vil formentlig blive nødvendigt at gennemføre økonomisk-politiske initiativer for at nedbringe betalingsbalanceunderskuddet, fx styrkelse af incitamenterne til privat opsparing og konsolidering af de offentlige finanser. I den nuværende konjunktursituation forekommer det dog ikke sandsynligt, at der tages større initiativer, idet den igangværende opbremsning i så fald kan blive forstærket. Det mest hensigtsmæssige vil derfor være en mere langsigtet strategi, der understøtter en ”blød landing” efter de senere års højkonjunktur, herunder initiativer, der på kort sigt kan skabe troværdighed om den amerikanske målsætning om at reducere betalingsbalanceunderskuddet. Det vil mindske risikoen for, at de finansielle markeder kræver større risikopræmier ved investering i amerikanske værdipapirer.

Inflation og renteudvikling i USA

I takt med dæmpningen af væksten og det markante olieprisfald er inflationen i USA reduceret betydeligt på det seneste, jf. figur 2.9a. Kerneinflationen er endnu ikke reduceret, men dette må forventes at ske senest i løbet af 2007, med mindre olieprisen igen stiger væsentligt.

Figur 2.9a Dekomponering af inflationen i USA, 1996-2006	Figur 2.9b Pengepolitiske og kort rente i USA, 1999-2008

Anm.: Figur 2.9a viser månedlige årsvækstrater. Kerneinflationen er CPI ekskl. bidrag fra fødevarer og energi. ”Energi” angiver den del af inflationen (i pct.-enheder), der kan forklares af energiprisstigninger.

Kilde: EcoWin, egne skøn og beregninger.

Den amerikanske centralbank har endnu ikke tydeligt signaleret, i hvilken retning pengepolitikken i USA fremover vil bevæge sig. I lyset af konjunkturudviklingen og den reducerede inflationsrisiko, er det dog mest sandsynligt, at den næste renteændring bliver i nedadgående retning. Centralbankens neutrale meldinger tyder på, at man ønsker større sikkerhed om inflationsudviklingen. Det er derfor sandsynligt, at en rentesænkning først kommer i andet kvartal 2007 efterfulgt af endnu én senere på året. En yderligere afmatning af konjunkturudviklingen kan dog fremskynde en nedsættelse.

Tabel 2.2
Skøn for renter og inflation i USA

		2005	2006		2007		2008
			Aug.	Dec.	Aug.	Dec.	Dec.
	Pct.
	3-mdrs. pengemarked	3,6	5,3	5,2	5,6	5,0	4,8
	10-årig statsobligation	4,3	5,0	4,8	5,4	4,8	4,9
	Vækst i pct.
	Forbrugerpriser (CPI)	3,4	3,7	3,4	2,7	2,5	1,9
	Kilde: EU-kommissionen og egne skøn.

Markedets renteforventninger udtrykt ved forwardrenterne samt lidt lavere lange renter understøtter antagelsen om en mere lempelig pengepolitik.

Figur 2.10a Faktisk (skønnet) og beregnet kort rente i USA, 2001-2008	Figur 2.10b Forwardrenter, 3 måneders rente, USA

Anm.: I figur 2.10a er båndet omkring den beregnede rente givet som den gennemsnitlige absolutte forskel mellem den beregnede rente og den historiske, faktiske rente. Den beregnede rente ved normal kapacitetsudnyttelse angiver renten ved en inflation på 2 pct. og et outputgab på nul. Estimeret på baggrund af data i perioden 1980-2005, jf. Økonomisk Redegørelse, maj 2002.

Kilde: EcoWin, OECD, Nationalbanken og egne skøn og beregninger.

I forhold til augustvurderingen er den korte pengemarkedsrente i USA nedjusteret med 0,1 pct.-enhed i 2006 og med 0,6 pct.-enheder i 2007. Under disse forudsætninger vil den faktiske og den beregnede Taylorrente nærme sig hinanden i 2007, jf. figur 2.10a. Det kan tolkes som en ”normalisering” af pengepolitikken i forhold til de historiske erfaringer.

Den strammere pengepolitik synes kun at have haft et relativt begrænset gennemslag på de lange renter, jf. figur 2.3b. Der har således gennem hele de senere års vækstperiode været tillid til centralbankens evne til at sikre lav inflation, også da inflationen steg mærkbart i foråret. Efter at inflationsrisikoen siden hen gradvis er aftaget, er den 10-årige amerikanske statsobligationsrente faldet. Skønnene for den lange amerikanske rente er derfor nedjusteret med 0,2 pct.-enheder i 2006. I 2007 og 2008 forventes de lange renter at ligge nogenlunde uændret på det nuværende niveau.

Faldet i de lange renter i USA siden augustvurderingen har ikke ændret rentespændet til euroområdet væsentligt, idet de lange renter også er faldet i Europa, dog en anelse mindre end i USA, jf. figur 2.11b. Faldet i de lange renter afspejler både den mere afdæmpede amerikanske konjunkturudvikling og en forventning om lidt lavere vækst i verdensøkonomien i de kommende år.

Figur 2.11a Forwardrenter, 10-årig rente, USA	Figur 2.11b Rentespændet mellem 10-årige renter i USA og euroområdet

Kilde: Nationalbanken, Ecowin og egne beregninger.

2.3 Euroområdet

Det længe ventede opsving i flere af de store lande i euroområdet kom i gang i 2006, og specielt i Tyskland og Frankrig var væksten i første halvår kraftigere end ventet som følge af stærk opgang i især eksporten samt de tyske investeringer. Der ventes fortsat pæn fremgang fremadrettet, selvom væksten i 2007 og 2008 formentlig ikke bliver helt så høj som i 2006. Væksten ventes at være tilstrækkelig til at sikre stigende beskæftigelse. Ledigheden i 2007 kan nå ned på 7,7 pct. i 2007, hvilket vil være den laveste ledighed i 15 år, jf. figur 2.13a. Fremgangen trækkes af den stigende eksport som følge af den høje internationale vækst. Samtidig er forbrugertilliden bedret, hvilket via øget forbrugstilbøjelighed og mindsket opsparing vil understøtte privatforbruget. Det fortsat lave renteniveau vil ligeledes holde væksten oppe.

BNP i euroområdet voksede med 1,4 pct. i 2005, jf. tabel 2.3. I de første tre kvartaler i 2006 var den kvartalsvise BNP-vækst henholdsvis 0,8, 1,0 og 0,5 pct. (sæson- og arbejdsdagskorrigeret). Den lidt lavere kvartalsvise vækst i 3. kvartal i forhold til de to foregående kvartaler skal ikke ses som udtryk for en vigende vækst. Udsvingene i de kvartalsvise væksttal er ofte store, og den lavere vækst i 3. kvartal kan blandt andet henføres til nulvækst i Frankrig i 3. kvartal efter en kvartalsvis vækst på hele 1,2 pct. i 2. kvartal. En medvirkende årsag til den lave vækst var kraftige lagernedbringelser.

I de kommende kvartaler skønner EU-Kommissionen en vækst omkring 0,6 pct. Skønnet for 1. kvartal 2007 trækkes ned af en forventet midlertidig og kortvarig nedgang i det tyske BNP som følge af momsforhøjelsen 1. januar 2007, jf. figur 2.12a. For 2006 og 2007 samlet set ventes en vækst på henholdsvis 2,6 og 2,1 pct. EU-Kommissionen har således opjusteret sine skøn for begge år i forhold til dens prognose fra foråret 2006. For 2008 ventes en vækst på 2,2 pct.

Tabel 2.3
BNP-vækst og andre økonomiske nøgletal for euroområdet

		2005	2006		2007		2008
			Aug.	Dec.	Aug.	Dec.	Dec.
	Pct. realvækst
	BNP-vækst	1,4	2,1	2,6	1,8	2,1	2,2
	Privat forbrug	1,4	1,7	2,0	1,4	1,6	2,1
	Faste investeringer	2,5	4,2	4,3	2,4	3,0	3,0
	Offentligt forbrug	1,4	2,0	2,0	1,2	1,4	1,4
	Eksport	4,3	5,4	7,9	5,3	6,0	5,8
	Import	5,3	6,0	7,5	4,8	5,7	5,8
	Indenlandsk efterspørgsel (inkl. lagerinvesteringer)	1,6	2,7	2,5	1,6	2,1	2,1
	Pct.
	Forbrugerprisinflation	2,2	2,2	2,2	2,2	2,1	1,9
	Pct. af arbejdsstyrke
	Ledighed	8,6	8,4	8,0	8,2	7,7	7,4
	Pct. af BNP
	Betalingsbalance²⁾	0,0	-0,5	-0,1	-0,3	0,1	0,1
	1) Lagerinvesteringer er opgjort som pct. af BNP. 2) Korrigeret for intra-handel i euroområdet. Kilde: Ecowin, EU-Kommissionen, IMF, OEF og egne skøn.

For de tre kvartaler i 2006 samlet set og især i 3. kvartal har privatforbruget med vækstrater på henholdsvis 0,7 pct., 0,3 pct. og 0,6 pct. været en vigtig drivkraft bag væksten. Privatforbruget ventes fremover understøttet af den faldende ledighed og stigende beskæftigelse. Boligpriserne er i en række eurolande (men dog ikke i Tyskland) steget med mellem 10 og 15 pct. om året, jf. figur 2.13b, og dette kan sammen med den generelle optimisme tænkes at understøtte forbrugstilbøjeligheden efter nogle år præget af tilbageholdenhed og høj opsparing. Den europæiske forbrugertillid ligger over det historiske niveau, og den har været stigende siden juli 2005, jf. figur 2.12b.

Efter kvartalsvis vækst i investeringer på henholdsvis 1,0 pct., 2,3 pct. og 0,8 pct. i de forløbne kvartaler i 2006, ventes investeringerne også fremover at stige pænt og trække op i væksten. Den europæiske centralbank hævede sin pengepolitiske styringsrente i december 2005 og har hævet den fire gange siden, ligesom den lange rente også er steget i forhold til for et år siden. På trods af skærpelsen af de monetære vilkår, er renteniveauet fortsat lavt set i et længere perspektiv, og virksomhedernes finansieringsvilkår derfor fortsat gunstige. De gode finansieringsvilkår kombineret med store overskud i virksomhederne og stigende kapacitetsudnyttelse i de fleste eurolande, holder væksten i erhvervsinvesteringerne oppe. Boliginvesteringerne ventes ligeledes understøttet af de fortsat lempelige finansieringsvilkår, ligesom de høje boligprisstigninger i mange lande understøtter boliginvesteringerne, jf. figur 2.13b. En begyndende opbremsning er dog i gang på visse eurolandes boligmarkeder.

Figur 2.12a BNP-vækst samt vækstbidrag, Euroområdet	Figur 2.12b Konjunkturindikator og forbrugertillid, Euroområdet

Anm.: Konjunkturindikatoren (sentiment) sammenvejer EU-Kommissionens surveys for henholdsvis detailhandel, forbrugertillid, bygge og anlæg, serviceerhverv og industri.

Kilde: EU-Kommissionen, EcoWin og egne beregninger.

Bidraget til den økonomiske vækst fra nettoeksporten ventes at forblive positivt i de kommende år, idet eksporten understøttes af den fortsat kraftige globale vækst. Den igangværende afdæmpning af den amerikanske økonomi forventes dog at begrænse eksportvæksten. Endvidere dæmpes bidraget fra nettoeksporten af at den løbende svækkelse af den effektive eurokurs gennem 2005 er ophørt, idet den effektive eurokurs siden marts 2006 er styrket. Eksportvæksten i 2006 er især drevet af Tyskland, Finland, Holland, Portugal og Frankrig.

I Tyskland er den kvartalsvise sæsonkorrigerede BNP-vækst i årets første kvartal blevet opjusteret for anden gang til nu 0,8 pct., mens væksten i 2. kvartal er blevet opjusteret til 1,1 pct. I 3. kvartal var væksten 0,6 pct., og samlet tegner dette et billede af en relativ kraftig vækst i tysk økonomi i 2006.

Forhøjelsen af den høje momssats per 1. januar 2007 forventes at fremrykke privatforbrug af især varige forbrugsgoder, ligesom aktiviteten i byggesektoren ventes at blive påvirket. Effekterne kan endnu ikke ses tydeligt i fx tal for detailomsætningen, men forbrugertillidsindeksets delindeks for overvejelser om at foretage større indkøb er steget på det seneste.

Figur 2.13a Ouputgab og ledighed, euroområdet	Figur 2.13b Udviklingen i huspriser i udvalgte lande

Kilde: EU-Kommissionen, EcoWin og egne beregninger.

For 4. kvartal ventes fortsat kraftig BNP-vækst, mens fremrykningen af investeringer og især forbrug ventes at give et midlertidigt dyk i begyndelsen af 2007. Renset for fremrykningseffekter ventes en jævnt stigende aktivitet. Væksten i 2006, 2007 og 2008 ventes at blive henholdsvis 2,4 pct., 1,2 pct. og 2,0 pct.

Konjunkturindikatorerne for tysk økonomi har siden midten af 2005 været voksende. Både IFO-indekset og ZEW-indekset består af to delindeks, nemlig et indeks for den nuværende økonomiske situation og et indeks for forventningen til udviklingen seks måneder frem. Indeksene for den nuværende økonomiske situation har været stigende siden 2002, jf. figur 2.14a., og det høje niveau for indekset for den nuværende situation harmonerer fint med de høje BNP-vækstrater i 2006. Indeksene for forventningen til den fremtidige udvikling er faldet det seneste halve år, jf. figur 2.14b. De aktuelle lave værdier for forventningen til fremtiden skal ses i lyset af de aktuelle rekordhøje niveauer for indikatorerne for den nuværende situation, og er således ikke nødvendigvis udtryk for en kommende kraftig opbremsning. Dette uddybes i det følgende afsnit.

Indeksene for forventningen til den økonomiske udvikling seks måneder frem steg både i 2002 og 2003, jf. figur 2.14b, men faldt begge gange tilbage igen i takt med at det blev klart, at det forventede opsving udeblev. Fra foråret 2005 til foråret 2006 steg indeksene igen, og den faktiske økonomiske udvikling fulgte denne gang efterfølgende med op. De to forventningsindekset er faldet siden henholdsvis februar og maj 2006, hvilket indikerer, at BNP-væksten nok ikke fortsætter i det aktuelle høje niveau i 2007. Dette skal blandt andet ses i lyset af momsforhøjelsen pr. 1. januar 2007. Det nuværende fald i forventningsindeksene ser umiddelbart kraftigt ud, jf. figur 2.14b, men størrelsen på udsvingene i forventningsindekset kan ikke umiddelbart sammenlignes. Forventningsindikatorerne vurderer den fremtidige udvikling i forhold til den nuværende situation, og de aktuelle lave værdier for forventningen til fremtiden spiller derfor ind på forventningsindikatoren.

Figur 2.14a BNP-vækst og konjunkturindikator i Tyskland	Figur 2.14b Konjunkturindikatorer for forventningen til udviklingen seks måneder frem – Tyskland

Kilde: EcoWin og egne beregninger. På figur 2.14a er vist IFO-indikatoren for den aktuelle økonomiske situation, mens figur 2.14b viser indikatorer for forventningen til udviklingen seks måneder frem. Ifo-indekset afspejler virksomhedernes vurderinger, mens ZEW-indekset afspejler vurderinger blandt analytikere og investorer.

De tyske offentlige finanser er forbedret noget på det seneste. De økonomiske reformer, som blev vedtaget i forbindelse med dannelsen af koalitionsregeringen i efteråret 2005, havde som hovedformål at nedbringe det store offentlige budgetunderskud fra år 2007, jf. boks 2.1 i Økonomisk Redegørelse, august 2006. Hjulpet af den forbedrede konjunktursituation ser det tyske offentlige underskud nu ud til at komme under 3 pct. af BNP allerede i 2006.

Den kvartalsvise sæsonkorrigerede BNP-vækst i Frankrig steg fra 0,5 pct. i 1. kvartal til hele 1,1 pct. i 2. kvartal 2006. I 3. kvartal viste tallene nulvækst efter den store opgang kvartalet før. Med år til år-vækstrater i de tre første kvartaler i 2006 på henholdsvis 1,4 pct., 2,6 pct. og 1,9 pct., forventes en vækst i hele 2006 på omkring 2 pct. For 2007 og 2008 ventes væksten at blive lige over 2 pct., primært drevet af vækst i privatforbruget. Privatforbruget ventes blandt andet understøttet af det stærke boligmarked og af implementeringen af nye muligheder for låntagning med pant i fast ejendom. Frankrig kæmper fortsat med en høj ledighed (den højeste blandt EU15-landene), som i vidt omfang afspejler strukturproblemer på arbejdsmarkedet. Ledigheden ventes at falde fra 9,3 pct. i 2006 til 8,7 pct. i 2008.

Italiens BNP-vækst udgjorde i årets første tre kvartaler henholdsvis 0,8 pct., 0,6 pct. og 0,3 pct. (k/k - sæsonkorrigeret). Væksten er således forøget en del i forhold til nulvæksten (å/å) i 2005, men ligger fortsat under gennemsnittet for eurolandene. Italien står over for store udfordringer med at genoprette de offentlige finanser. Underskuddet på den offentlige saldo udgjorde 4,1 pct. af BNP i 2005.

Italiens nye regering, som tiltrådte efter valget i april 2006, fremlagde i efteråret 2006 forslag til finanslov, hvis hovedformål er at nedbringe det offentlige underskud til 2,8 pct. af BNP i 2007. Forslaget indeholder skatteændringer, som samlet set vil forbedre de offentlige finanser. Der er blandt andet tale om en skattestigning for de højeste indkomster og skattenedsættelser for de laveste indkomster samt for virksomhederne. Der er usikkerhed om, hvorvidt underskuddet kommer under 3 pct. af BNP, da effekterne af visse øvrige tiltag er usikre. Fx er der budgetteret med øgede indtægter fra en række planlagte tiltag til at mindske skatteunddragelse, ligesom effekten af en planlagt strømlining af den offentlige administration er indregnet. En del af de midler, som tidligere var placeret i lønmodtagernes private fonde til social sikring, overføres til det offentlige, hvilket her og nu forbedrer de offentlige finanser. Pengene skal dog før eller siden betales tilbage som sociale ydelser, og formentlig vil EU-myndighederne klassificere overførslen til det offentlige som øget offentlig låntagning, hvorved den offentlige saldo ikke forbedres.

Den EU-harmoniserede ledighedsgrad i euroområdet var i september 7,8 pct. Ledigheden i eurolandene er lavest i Holland (4,0) og Irland (4,2), mens den er højest i Grækenland (9,0) og Frankrig (8,9).

Figur 2.15a Ledigheden i euroområdet og udvalgte lande i september 2006	Figur 2.15b Beskæftigelse og ledighed, euroområdet

Anm.: Ledigheden i EU er vist i procent af arbejdsstyrken og er harmoniseret og sæsonkorrigeret. Ledigheden i Grækenland og Italien er tal for andet kvartal 2006, mens Storbritannien (UK) er tal for juli.

Kilde: Eurostat og EcoWin.

Derimellem ligger Tyskland (8,7), Spanien (7,8) og Italien (6,8), jf. figur 2.15a. Til sammenligning var den standardiserede ledighedsgrad i Danmark 3,5 pct. Ledigheden i euroområdet har været faldende siden 3. kvartal 2004 og er nu på samme lave niveau som medio 2001, da ledigheden senest nåede en bund, jf. figur 2.15b. Ledigheden ventes at falde yderligere gennem resten af 2006 og 2007.

De europæiske arbejdsmarkeder er endnu ikke fuldt integrerede. Et dynamisk europæisk arbejdsmarked, hvor arbejdskraftudbuddet kan tilpasse sig efterspørgslen på tværs af landegrænser, opnås blandt andet via arbejdskraftens fri bevægelighed. Omfanget af vandringer på de europæiske arbejdsmarkeder er belyst i boks 2.1.

Boks 2.1
Vandringer i EU

EU har en målsætning om fri bevægelighed for arbejdskraften. Fri bevægelighed kan være med til at sikre et dynamisk europæisk arbejdsmarked, hvor arbejdskraftudbuddet kan tilpasse sig efterspørgslen på tværs af landegrænser. Nogle lande (især Irland) har høj indvandring og mange udlændinge i landet, mens andre lande (især de nye EU-medlemslande) i Central- og Østeuropa har nettoudvandring og få udlændinge.
Landene i EU samlet set (EU25) havde i 2005 en nettoindvandring på 3,7 personer pr. 1.000 indbygger, jf. figur a. Tallet trækkes især op af Spanien og Irland, mens England, Frankrig og Tyskland har nettoindvandringer under det gennemsnitlige niveau for EU25-landene.
De nye EU-lande (EU10) har nettoudvandring i gennemsnit på 0,1 person pr. 1.000 indbygger. Vandringerne fordeler sig ujævnt, da lande som Tjekkiet og Slovakiet oplever nettoindvandring (3,5 henholdsvis 3,6 personer pr. 1.000 indbygger), mens fx Polen (0,3) og især Litauen (3,0) har nettoudvandring i 2005.
Opgjort som antal udlændinge i forhold til den indenlandsk bosatte befolkning i den arbejdsduelige alder var der i de gamle EU-lande (EU15) i 2005 7,6 pct. udlændinge, jf. figur b. De fordelte sig med 27,6 pct. fra EU15 (det vil sige personer fra EU15 som ikke bor i deres hjemland), 5,3 pct. fra de nye EU-lande og 67,1 pct. fra ikke-EU-lande.
De nye EU-lande har med 1,6 pct. en meget lille andel af udlændinge i befolkningen i den arbejdsduelige alder. De fordeler sig med 12,5 pct. fra andre nye EU-lande, 12,5 pct. fra EU15-lande og 75,0 pct. fra ikke-EU-lande.
Den højeste andel af udlændinge har Østrig med 10,8 pct. af befolkningen i den arbejdsduelige alder. Heraf stammer 17,6 pct. fra andre EU15-lande, 13,0 pct. fra de nye EU-lande og 69,4 pct. fra ikke-EU-lande. En forklaring på den, i forhold til de øvrige lande, høje andel i Østrig af udlændinge fra de nye EU-lande kan være landets centrale placering med grænser op til både Tjekkiet, Slovakiet, Ungarn og Slovenien.
Også Tyskland, Spanien, Belgien og Irland har en høj andel af udlændinge i befolkningen i den arbejdsduelige alder. Særligt har Belgien en høj andel af personer fra andre EU15-lande (5,8 pct.). Dette skal blandt andet ses i lyset af de mange EU-institutioner placeret i Bruxelles.

Figur a Nettovandring pr. 1.000 indbygger	Figur b Andelen af udlændinge i den indenlandske befolkning i den arbejdsduelige alder

Anm.: I figur b er EU15 og EU25 aggregatet uden Italien. EU10 aggregatet er uden Polen. Luxembourg har 42,1 pct. udlændinge i den indenlandske befolkning, men er for overskuelighedens skyld udeladt af figuren.
Kilde: EU-Kommissionen: ‘Labour Migration Patterns in Europe: Recent Trends, Future Challenges’, September 2006 og EU-Kommissionen: ‘Report on the Functioning of the Transitional Arrangements set out in the 2003 Accession Treaty’, februar 2006.

Irland er det land, som har den største andel af folk fra de nye EU-lande i befolkningen i den arbejdsduelige alder. Dette skal ses i lyset af det seneste årtis kraftige højkonjunktur i irsk økonomi, som har medført en stor stigning i efterspørgslen efter arbejdskraft. Irland har aktivt forsøgt at tiltrække arbejdskraft blandt andet ved at åbne grænserne for borgere fra de nye EU-lande. Arbejdsløsheden blandt indvandrere fra EU10 er med 2,4 pct. betydeligt lavere end arbejdsløsheden blandt irske statsborgere (4,4 pct.)^[1], hvilket afspejler, at indvandrere fra EU10 til Irland i høj grad kommer i beskæftigelse. Storbritannien har ligesom Irland åbnet sine grænser, men opgjort som andel af befolkningen udgør udlændinge fra EU10 kun 0,4 pct.

Det samlede billede viser en vandring af arbejdskraft fra de nye EU-lande mod de gamle. I forbindelse med udvidelsen af EU i 2004 fik EU15-landene gennem Nice-traktaten mulighed for at udskyde åbningen af grænserne i op til 7 år. Kun Storbritannien, Irland og Sverige valgte at åbne deres grænser helt. I Sverige betød åbningen en stigning i indvandringen fra EU10 fra 2.381 personer i 2003 til 4.232 personer i 2004¹. Finland, Spanien, Portugal og Italien har i løbet af 2006 valgt at fjerne begrænsningerne på indvandring fra EU10. Flere lande forventes løbende at fjerne begrænsningerne på indvandring i de kommende år, og det kan tænkes at forstærke vandringen fra nye mod gamle lande.

Eurolandenes gennemsnitlige offentlige budgetunderskud faldt for andet år i træk og udgjorde 2,4 pct. af BNP i 2005. I 2006 forventes det gennemsnitlige offentlige underskud at forbedres yderligere til 2,0 pct. af BNP i 2006. De strukturelle underskud anslås til 1,7 pct. af BNP i 2006. Eurolandenes gennemsnitlige gældskvote steg med ca. 1 pct.-enhed til 70,8 pct. af BNP, men ventes at falde med over 1 pct.-enhed til ca. 69,5 pct. af BNP i 2006.

Syv EU-lande overskred i 2005 Stabilitets- og Vækstpagtens grænse for offentlige budgetunderskud på 3 pct. af BNP, herunder fire eurolande: Tyskland (3,2 pct. af BNP), Grækenland (5,2 pct. af BNP), Italien (4,1 pct. af BNP) og Portugal (6,0 pct. af BNP). Frankrig bragte sit budgetunderskud ned under 3 pct. af BNP i 2005, mens Tyskland som nævnt ventes at bringe sit budgetunderskud ned under 3 pct. af BNP allerede i år (et år før EU’s frist). Derimod er det som nævnt mere usikkert, om Italien kan få bragt sit underskud ned under 3 pct. af BNP i 2007.

Blandt eurolandene havde Finland, Spanien og Irland overskud på de offentlige finanser i 2005. Finlands overskud på 2,7 pct. af BNP var det højeste blandt eurolandene.

Det økonomiske opsving giver grundlag for at styrke budgetkonsolideringen og gennemførelsen af strukturreformer for at sikre en holdbar udvikling i de offentlige finanser på længere sigt i takt med, at der bliver flere ældre, og at levetiden stiger.

Kommissionen har offentliggjort en rapport, der vurderer, at langsigtet holdbarhed vil kræve en permanent styrkelse af de offentlige finanser på op mod 3½ pct. af BNP i gennemsnit med stor variation på tværs af landene.

Holdbarhedsudfordringerne er knyttet til de aktuelle store strukturelle underskud og især det fremadrettede pres på de offentlige finanser fra de aldrende befolkninger. Ifølge EU’s fremskrivninger vil aldringen indebære en stigning i de offentlige udgifter til pensioner samt sundhed og ældrepleje på i gennemsnit op mod 4 pct. af BNP frem mod 2050. Resultaterne er forbundet med usikkerhed og er følsomme over for beregningsforudsætningerne om blandt andet en relativt stor gennemsnitlig stigning i beskæftigelsen og stigningen i den forventede levetid.

En holdbar udvikling i de offentlige finanser kræver finanspolitiske stramninger eller styrket gennemførelse af strukturreformer, der forøger skattegrundlaget og dæmper stigningerne i udgifterne på længere sigt. En lang række lande er i gang med at gennemføre reformer af deres pensionssystemer, herunder forhøjelser af aldersgrænserne for pension og stramning af ordninger for tidlig tilbagetrækning. Endvidere styrkes sammenhængen mellem dels ydelserne og dels indbetalinger, tilbagetrækningsalder og forventet gennemsnitlig levetid. Der er imidlertid behov for en fortsat og forstærket indsats på pensions- og tilbagetrækningsområdet og på området for sundhed og ældrepleje, især i lande, der ikke eller kun i begrænset omfang har gennemført reformer og står over for relativt store udfordringer.

Inflation og renteudvikling i euroområdet

Forbrugerprisinflationen (HICP) udgjorde i første halvdel af året omkring 2,4 pct., men er aftaget siden juni 2006. I september faldt inflationen kraftigt til 1,8 pct., og i oktober var den 1,6 pct.

Det kraftige fald i inflationen i september 2006 afspejler primært faldet i råolieprisen i august og september samt bortfald af effekten af de høje energiprisstigninger, som fandt sted tilbage i sensommeren 2005. Energiprisstigningerne, som siden efteråret 2005 har bidraget med op mod halvdelen af den samlede forbrugerprisinflation, havde således kun et inflationsbidrag på 0,1 pct.-enhed i september. Kerneinflationen (forbrugerprisinflationen renset for energi og uforarbejdede fødevarer) har i et års tid ligget nogenlunde stabilt omkring 1,5 pct., jf. figur 2.16a.

For 2006 og 2007 venter EU-Kommisionen en inflation i euroområdet på henholdsvis 2,2 og 2,1 pct., hvilket ligger uden for rammerne af ECB’s definition af prisstabilitet ligesom i alle årene 2001 til 2005. Skønnene skal ses i lyset af forhøjelsen af den tyske momssats per 1. januar 2007 og den øgede økonomiske vækst. Det forventes, at momsstigningen vil bidrage med 1 pct.-enhed til inflationen i Tyskland, og med 0,3 pct.-enheder til inflationen i euroområdet samlet set. Inflationen for euroområdet forventes at ligge på 1,9 pct. i 2008, jf. figur 2.16.a og tabel 2.4.

Figur 2.16a Dekomponering af inflationen og inflationsskønnet, euroområdet	Figur 2.16b Pengepolitisk og pengemarkedsrente, euroområdet

Anm.: Inflationen er vist som månedlige år til år-vækstrater. Kerneinflationen i euroområdet defineres som inflati-onen ekskl. bidrag fra uforarbejdede fødevarer og energi. Energi angiver bidraget i pct.-enheder fra energiprisstigninger.

Kilde: EcoWin, Eurostat og egne beregninger.

Inflationsskønnene er baseret på EU-Kommissionens forudsætninger for udviklingen i råolieprisen. Med olieprisforudsætningerne fra denne konjunkturvurdering bliver inflationsskønnet omkring 0,2 pct.-enheder lavere i 2007 og 0,1 pct.-enhed lavere i 2008.

Tabel 2.4
Skøn for renter og inflation i euroområdet

		2005	2006		2007		2008
			Aug.	Dec.	Aug.	Dec.	Dec.
	Pct.
	3-mdrs. pengemarked	2,2	3,0	3,1	3,5	3,7	3,8
	10-årig statsobligation	3,4	3,9	3,8	4,3	4,1	4,2
	Vækst i pct.
	Forbrugerpriser (HICP)	2,2	2,2	2,2	2,2	2,1	1,9
	Kilde: Ecowin, EU-Kommissionen og egne skøn.

Den europæiske centralbank har siden augustvurderingen hævet den pengepolitiske styringsrente, minimumsbudrenten, med 0,25 pct.-enheder i oktober. Det antages i denne konjunkturvurdering, at styringsrenten hæves yderligere i december i år samt medio 2007 med 0,25 pct.-enheder pr. gang. De ventede renteforhøjelser skal ses i lyset af de fortsat positive udsigter for væksten i euroområdet, og at ledigheden nærmer sig et – efter europæiske forhold – forholdsvist lavt niveau. De forudsatte renteforhøjelser afspejler markedsforventningerne, som de kommer til udtryk i forward-renterne, jf. figur 2.16b.

For euroområdet ventes den skønnede korte rente i slutningen af 2006 at nærme sig et mere neutralt niveau i forhold til den aktuelle kapacitetsudnyttelse og inflationspres, jf. den beregnede Taylor-rente i figur 2.17a.

Figur 2.17a Faktisk (skønnet) og beregnet kort rente i euroområdet, 2001-2008	Figur 2.17b Forwardrenter, 3 måneders rente, euroområdet

Anm.: I figur 2.17a er båndet omkring den beregnede rente givet som den gennemsnitlige absolutte forskel mellem den beregnede rente og den historiske, faktiske rente. Den beregnede rente ved normal kapacitetsudnyttelse angiver renten ved en inflation på 2 pct. og et outputgab på nul. Estimeret på baggrund af data i perioden 1980-2005, jf. Økonomisk Redegørelse, maj 2002.

Kilde: EU-Kommissionen, Nationalbanken og egne beregninger og skøn.

Den beregnede Taylor-rente viser en tendens til svagt faldende rente i 2008, mens markedets forventninger – udtrykt ved forwardrenterne – indikerer en nogenlunde uændret kort rente i 2008, jf. figur 2.17b. Forskellen kan skyldes, at den erfaringsbaserede Taylorrente ikke i tilstrækkelig grad opfanger blandt andet det ændrede pengepolitiske regime efter euroens indførelse.

Samlet set medfører det en marginal opjustering af den 3-måneders markedsbestemte eurorente på 0,1 og 0,2 pct.-enheder i henholdsvis 2006 og 2007, svarende til en årlig gennemsnitlig rente på henholdsvis 3,1 og 3,7 pct., som stiger marginalt til 3,8 pct. i 2008.

De lange renter i euroområdet er - ligesom de amerikanske lange renter – faldet siden augustvurderingen, jf. figur 2.3b. Skønnene for den 10-årige statsobligationsrente i euroområdet er derfor nedjusteret en anelse i 2006 og i 2007 i forhold til augustvurderingen. Den beskedne forudsatte stigning i de lange eurorenter synes i et vist omfang understøttet af markedets gennemsnitlige renteforventninger udtrykt ved forwardrenterne, jf. figur 2.18a.

Med udsigten til yderligere renteforhøjelser fra ECB’s side kan der således forventes en mere flad rentestruktur i euroområdet og i Danmark.

Figur 2.18a Forwardrenter, 10-årig rente, euroområdet	Figur 2.18b Rentespænd til den tyske 10-årige eurorente, udvalgte lande

Kilde: Nationalbanken og egne beregninger.

Det såkaldte intra-europæiske rentespænd, målt ved eurolandenes rentespænd til den tyske 10-årige statsobligationsrente, er generelt faldet en anelse siden augustvurderingen, jf. figur 2.18b. Rentespændet udvides generelt, når renten stiger, mens det typisk indsnævres ved et rentefald.

Rentespændets størrelse bestemmes blandt andet af landenes kreditværdighed og likviditeten i de bagvedliggende statsobligationsserier, jf. Økonomisk Redegørelse, august 2006.

2.4 Storbritannien, Norden og nye EU-lande

Den økonomiske vækst i Storbritannien er tiltaget i forhold til den mere afdæmpede udvikling i 2005. BNP-væksten ventes således at øges fra 1,9 pct. i 2005 til 2,7 pct. i 2006. Fremgangen ventes herefter at blive 2,6 pct. og 2,4 pct. i henholdsvis 2007 og 2008, jf. tabel 2.5. Skønnene er i forhold til augustredegørelsen opjusteret med 0,1 pct.-enhed for 2006 og nedjusteret med 0,2 pct.-enheder for 2007.

Tabel 2.5
Vækstskøn for Storbritannien, Sverige og Norge

		Gnst. 1998-2003¹⁾	2004	2005	2006		2007		2008
					Aug.	Dec.	Aug.	Dec.	Aug.
	Storbritannien	2,8	3,3	1,9	2,6	2,7	2,8	2,6	2,4
	Sverige	2,9	3,7	2,7	3,6	4,0	3,0	3,3	3,1
	Norge²⁾	2,4	3,8	3,7	3,0	3,4	2,1	2,7	2,2
	1) Gennemsnitlig årlig vækst. 2) BNP-vækst for fastlands-Norge. Kilde: EU-Kommissionen, EcoWin, Finansdepartementet i Norge samt egne skøn.

Den øgede vækst er drevet af den indenlandske efterspørgsel, blandt andet i form af forøget privat forbrugsvækst som følge af stigende beskæftigelse og en fornyet opgang i væksten i huspriserne, jf. figur 2.19a. Samtidig er væksten i erhvervsinvesteringerne tiltaget understøttet af en god indtjening i virksomhederne, og et øget behov for kapacitetsudvidelser efter en periode med svag investeringsaktivitet. Planlagte initiativer på det offentlige serviceområde betyder endvidere, at det offentlige forbrug og navnlig de offentlige investeringer bidrager betydeligt til at forøge efterspørgselsvæksten. I handlen med udlandet er eksporten steget pænt stimuleret af øget vækst i euroområdet, mens importen er forøget i takt med, at den samlede efterspørgsel er styrket.

Den økonomiske vækst dæmpes en anelse frem mod 2008, hvor væksten i de offentlige investeringer ventes at blive mere moderat. Privatforbruget skønnes at vokse i et stort set uændret tempo, understøttet af en forholdsvis solid vækst i de disponible indkomster og en høj beskæftigelse, mens en stigning i opsparingskvoten vil virke dæmpende på fremgangen. Samtidig kan forbrugslysten blive påvirket negativt af en eventuel usikkerhed hos forbrugerne som følge af den aktuelle diskussion af mulige pensionsreformer. Væksten i erhvervsinvesteringerne ventes at fortsætte i et pænt, men moderat tempo ovenpå den svage vækst i investeringerne i 2005.

Figur 2.19a Udvikling i kontantpriser i UK, Sverige og Norge	Figur 2.19b Pengepolitiske renter i UK, Sverige og Norge

Anm.: Figur 2.19a viser årlige procentvise ændringer i kvartalsobservationer. Egen sæsonkorrektion for Sverige og Norge.

Kilde: EcoWin, EU-kommissionen.

Arbejdsstyrken er forøget det seneste års tid, hvilket blandt andet afspejler ret betydelig immigration, samt en tendens til at ældre bliver længere på arbejdsmarkedet. Væksten har været tilstrækkelig til at forøge beskæftigelsen, mens ledigheden til gengæld har været opadgående, jf. figur 2.21b. Forøgelsen af ledigheden skal blandt andet ses i lyset af den forholdsvist afdæmpede økonomiske vækst i 2005. I 2007 og 2008 ventes ledigheden gradvist at falde lidt i igen.

På baggrund af et fortsat negativt outputgab vurderes lønstigningerne at holde sig omkring det nuværende niveau i prognoseårene. Højere olie- og forsyningspriser er medvirkende til, at forbrugerprisinflationen for året som helhed ventes at ligge noget over Bank of Englands inflationsmålsætning på 2 pct., jf. figur 2.22a. På denne baggrund hævede centralbanken styringsrenten i august og igen i november. Begge justeringer var på en ¼ pct.-enhed, så renten nu er på 5 pct., jf. figur 2.19b. Fremadrettet ventes inflationen gennem prognoseperioden at aftage mod 2 pct., blandt andet i takt med at energiprisstigningerne dæmpes.

Den ret store offentlige forbrugsvækst er sammen med den stigende ledighed med til holde underskuddet på de offentlige finanser oppe på omkring 3 pct. af BNP i 2006. Underskuddet ventes at aftage en anelse i 2007 blandt andet som følge af en lille nedgang i væksten i det offentlige forbrug. For 2008 regnes der på grundlag af tekniske forudsætninger med en yderligere forbedring af saldoen, jf. figur 2.20a.

Svensk økonomi er inde i periode med stor aktivitetsfremgang, og der ventes en kraftig BNP-vækst på 4,0 pct. i 2006, jf. tabel 2.5. Opgangen skønnes herefter at dæmpes til 3,3 og 3,1 pct. i henholdsvis 2007 og 2008. I forhold til augustvurderingen er skønnene for BNP-væksten opjusteret med 0,4 pct.-enheder for 2006 og 0,3 pct.-enheder for 2007.

Figur 2.20a Offentlig saldo for UK, Sverige og Norge	Figur 2.20b Betalingsbalancen i UK, Sverige og Norge

Kilde: EcoWin, EU-kommissionen og OECD.

Den aktuelt gunstige økonomiske udvikling er bredt funderet. Privatforbruget styrkes således af øget beskæftigelse samt et stærkt boligmarked, mens den markante investeringsfremgang stimuleres af lave renter og tiltagende kapacitetsudnyttelse. Samtidig understøtter høj vækst på eksportmarkederne en pæn fremgang i eksporten. Efterspørgselsfremgangen giver anledning til en betydelig importvækst, men nettoeksporten ventes samlet at give et positivt bidrag til BNP-væksten.

Den nye regering tiltrådte i oktober og har i sit nye budgetforslag lagt op til et ret bredt udvalg af reformer, jf. boks 2.2.

Boks 2.2
Hovedpunkterne i den nye svenske regerings forslag til reformer

Den nytiltrådte svenske regering fremlagde medio oktober sit første budgetforslag. Budgetforslaget indeholder et forholdsvist omfattende udvalg af forslag til reformer, der navnlig vedrører skatteområdet og arbejdsmarkedspolitikken. En række initiativer skal træde i kraft pr. 1. januar 2007, hvorefter man gradvist vil introducere yderligere tiltag.
Budgetforslaget omfatter i sin helhed skattenedsættelser på 40 mia. kr. i 2007 stigende til 48 mia. s.kr. i 2009. Skattenedsættelserne finansieres delvist af besparelser på blandt andet dagpengeområdet samt af andre tiltag. De samlede reformer udgør en finanspolitisk lempelse på 15,3 mia. s.kr. og 22,9 mia. s.kr. i henholdsvis 2007 og 2008. Det svarer til henholdsvis 0,5 og 0,7 pct. af BNP.
Finanspolitikken er fortsat underlagt to centrale målsætninger, der indebærer, at de loftsbegrænsede udgifter skal ligge inden for det besluttede udgiftsloft for staten, mens den offentlige saldo i gennemsnit skal udvise et overskud på 2 pct. af BNP over en konjunkturcyklus. Den svenske regering forventer et strukturelt overskud på de offentlige finanser på 2,4 pct. af BNP i både 2006 og 2007.
Skattepolitikken
Ændringsforslagene på det skattepolitiske område vedrører blandt andet:

Indførelse af et jobfradrag for arbejdsindkomst. Der gives et større fradrag til personer over 64 år.
Nedsættelse af specifikke arbejdsgiverafgifter knyttet til de helt unge og de ældste ansatte.
Gradvis afvikling af formuebeskatningen
Afskaffelse af den statslige ejendomsskat i 2008 og indførelse af en lav kommunal ejendomsafgift. Foreløbig fastlåses den skattemæssige ejendomsværdi på 2006-niveauet.
Arbejdsmarkedspolitikken
Reformerne på arbejdsmarkedsområdet omfatter blandt andet:
Nedsættelse af højeste dagpengesats samt gradvis nedtrapning af dagpengebeløbet over ledighedsperioden.
Beregningsgrundlaget for dagpenge øges fra seneste 6 måneders løn til seneste 12 måneders løn. Herudover strammes optjeningsreglerne.
Egenfinansieringen i A-kasserne øges, og medlemsafgifterne differentieres, så de afhænger positivt af arbejdsløsheden i den enkelte A-kasse.
Den eksisterende aktiveringsgaranti erstattes med en job- og udviklingsgaranti, som skal gælde for alle, der har været ledige i 300 dage (450 dage for forældre). Hensigten er blandt andet at sikre en mere individuelt målrettet ordning end tidligere.
Der indføres et jobtilskud i form af fritagelse for arbejdsafgifter ved ansættelse af personer, der har været uden for arbejdsmarkedet i mere end 1 år. Tilskuddet gives i en periode svarende til den tid vedkommende har været ledig, dog højst 5 år.¹⁾
Antallet af personer i de nuværende arbejdsmarkedspolitiske programmer reduceres og flere ordninger afskaffes helt.
I tillæg til de ovenfornævnte reformer planlægger den svenske regering også nye initiativer på en række andre områder, herunder uddannelse og forskning, familiepolitik, effektivisering af den offentlige sektor samt miljø og energi.
1) For personer over 55 år ydesstøtten i dobbelt så lang tid, dog højest 10 år. Ungei alderen 20-24 år omfattesaf ordningen allerede efter 6 måneders fravær fra arbejdsmarkedet,men maksimalt for 1 år.

De planlagte skattenedsættelser, herunder navnlig introduktionen af et jobfradrag, bidrager til at forøge husholdningernes disponible indkomster, hvilket – sammen med fremgang i beskæftigelsen – understøtter væksten i det private forbrug i 2007. Den samlede aktivitetsfremgang ventes dog gradvist at dæmpes lidt i 2007 og 2008 og nærme sig det potentielle niveau. Det afspejler blandt andet en ventet nedgang i den aktuelt kraftige investeringsvækst, blandt andet som følge af stigende renter. Samtidig ventes eksportfremgangen at aftage lidt i takt med en langsommere udvikling på eksportmarkederne.

Beskæftigelsen er forøget en del i 2006 efter nogle år, hvor beskæftigelsesudviklingen i Sverige har været forholdsvis svag på trods af pæn aktivitetsfremgang. Det ventes, at reformerne i kraft af den finanspolitiske lempelse kan medvirke til en gradvis reduktion af det aktuelt negative beskæftigelsesgab (forskellen mellem den faktiske og den potentielle beskæftigelse), som kan være stort set lukket ved udgangen af 2008. Ledighedsprocenten ventes at stige lidt i 2007, idet arbejdsudbuddet styrkes af de nævnte reformer, herunder afgangen fra de eksisterende arbejdsmarkedspolitiske programmer. Den skønnes herefter at falde igen i 2008, jf. figur 2.21b.

Figur 2.21a Effektive valutakurser i UK, Sverige og Norge	Figur 2.21b Udvikling i ledigheden i UK, Sverige og Norge

Anm.: I figur 2.21a viser en stigende kurve en svækkelse af valutaen.

Inflationen er øget på det seneste, og Sveriges Riksbank har hævet styringsrenten flere gange i indeværende år. Senest i september, hvor renten blev forhøjet med ¼ pct.-enhed til 2¾ pct. Prisudviklingen er dog fortsat forholdsvis svag, men øgede lønstigninger samt en betydelig nedgang i produktivitetsvæksten ventes fremadrettet at medvirke til en gradvis forøgelse af inflationen, jf. figur 2.22a.

Der ventes et solidt overskud på de offentlige finanser på 2,8 pct. af BNP i indeværende år. På baggrund af den finanspolitiske lempelse, der er indeholdt i reformpakken, ventes saldoen at blive svækket i 2007. Den lavere ledighed ventes herefter at kunne medvirke til forøgelse af overskuddet i 2008, jf. figur 2.20a.

Aktivitetsfremgangen i Norge har været ret kraftig i de seneste år. For 2006 ventes en markant BNP-vækst for fastlands-Norge på 3,4 pct., jf. tabel 2.5. Fremgangen påvirkes negativt af udviklingen i elektricitetsproduktionen, og ser man bort herfra, ventes væksten at blive højere end i 2005. Opgangen i fastlands-økonomien vurderes at dæmpes gradvist i 2007 og 2008 til henholdsvis 2,7 pct. og 2,2 pct. I forhold til augustvurderingen er skønnene opjusteret med 0,4 og 0,6 pct.-enheder for henholdsvis 2006 og 2007.

Den aktuelt kraftige økonomiske vækst drives blandt andet af en markant privat forbrugsfremgang. Boliginvesteringerne vokser samtidig fortsat kraftigt stimuleret af et lavt renteniveau, og en betydelig fremgang i olieinvesteringer er ligeledes med til at løfte aktiviteten. Endelig styrkes udviklingen i eksporten af pæn vækst på eksportmarkederne, mens den stærke efterspørgsel fører til en ret kraftig fremgang i importen.

Frem mod 2008 ventes BNP-væksten gradvist at aftage. Det bygger blandt andet på en udsigt til stigende renter, der kan medvirke til lavere fremgang i privatforbruget og erhvervsinvesteringerne. Samtidig ventes en nedgang i olieinvesteringerne, og endeligt skønnes kapacitetsbegrænsninger i stigende grad at dæmpe vækstmulighederne. Fremgangen i fastlandsøkonomien vurderes dog at kunne holde sig over det potentielle niveau næste år, mens den formentlig bliver mindre i 2008.

Der er aktuelt et betydeligt pres på arbejdsmarkedet, hvor der i kraft af den stærke opgang i produktionen har været en stor fremgang i beskæftigelsen. Ledigheden er samtidig aftaget til et lavt niveau, og nedgangen ventes at fortsætte i 2007, om end med aftagende styrke. Herefter skønnes udviklingen at stabiliseres i 2008, jf. figur 2.21b.

Figur 2.22a Forbrugerprisinflation i UK, Sverige og Norge	Figur 2.22b Lønudvikling i UK, Sverige og Norge

Anm.: Årlige procentvise ændringer. Figur 2.22b viser vækstraten i arbejdsomkostningerne for hele økonomien.

Kilde: EcoWin, EU-Kommissionen, Konjunkturinstitutet, Sverige og egne skøn.

Lønstigningerne har været forholdsvis moderate på trods af den kraftige konjunkturopgang, hvilket blandt andet kan tilskrives tilgang af arbejdskraft fra Norden, Polen og de baltiske lande. Den ventede udvikling på arbejdsmarkedet tilsiger en øget lønopgang frem mod 2008, der kan medvirke til at svække konkurrenceevnen, jf. figur. 2.22b. Prisfald på importerede forbrugsgoder har været med til at holde forbrugerprisstigningerne på et afdæmpet niveau, og de ventes i 2007 at aftage noget som følge af udviklingen i elektricitetspriserne, jf. figur 2.22a. Højere lønstigninger skønnes fremadrettet at bidrage til højere underliggende inflation. Valutakursen er desuden svækket henover sommeren, og en yderligere svækkelse vil ligeledes påvirke inflationen i opadgående retning, jf. figur 2.21a. På denne baggrund har Norges Bank hævet styringsrenten ved flere lejligheder i indeværende år. Den seneste justering kom i november, hvor renten blev øget med en ¼ pct.-enhed til 3¼ pct., jf. figur 2.19b.

Saldoen på betalingsbalancen udviser særdeles store overskud, der kan henføres til den store eksport af energivarer, jf. figur 2.20b. Forudsætningen om et svagt fald i olieprisen indebærer, at overskuddet ventes at aftage en smule i 2007 og 2008. Denne udvikling vil også få en negativ virkning på det store overskud på de offentlige finanser, jf. figur 2.20a.

For en gennemgang af den økonomiske udvikling i de nye EU-medlemslande henvises til Økonomisk Redegørelse, maj 2006. I det følgende fokuseres på Polen, der, set i lyset af sin store befolkning, potentielt spiller en vigtig økonomisk rolle i EU. Målt på antal indbyggere er Polen næsten på størrelse med Spanien, og Polens befolkning udgør 8,3 pct. af EU's samlede befolkning. Målt på størrelsen af BNP udgør Polen kun 2,2 pct. af EU.

Det polske BNP voksede årligt med 6,0 pct. i den sidste halvdel af 1990’erne. I 2001 og 2002 lå BNP-væksten på et noget lavere niveau, men siden Polen blev medlem af EU i 2004, er væksten igen tiltaget. I 2004 og 2005 viste BNP en vækst på henholdsvis 5,3 pct. og 3,2 pct. Det forventes, at BNP vil stige med 5,2 pct. i 2006. I 2007 og 2008 forventes BNP at vokse med henholdsvis 4,7 pct. og 4,8 pct.

Siden Polen trådte ind i EU i 2004, er investeringerne steget kraftigt. Denne udvikling forventes at fortsætte det næste par år. EU-Kommissionen skønner stigninger i investeringerne på over 10 pct. i 2006 samt i 2007 og 2008. Det er især erhvervsinvesteringerne, der ventes at vokse kraftigt.

Den polske ledighed er den højeste i EU. Siden februar 2003, hvor den toppede med 20,7 pct. af arbejdsstyrken, har ledigheden fulgt en nedadgående trend. Den udgjorde 17,6 pct. af arbejdsstyrken i 2005. I september 2006 var ledigheden 14,1 pct. af arbejdsstyrken. Det forventes, at ledigheden vil falde yderligere i de kommende år. Den positive udvikling på arbejdsmarkedet med faldende ledighed og stigende lønninger forventes at smitte af på det private forbrug og derved bidrage positivt til væksten i de kommende år.

Polens offentlige budgetunderskud udgjorde i 2005 2,5 pct. af BNP, mens den offentlige gæld udgjorde 42,0 pct. af BNP. EU-Kommissionen skønner, at det offentlige budgetunderskud vil udgøre 2,2 pct. af BNP i 2006 for derefter at falde til 2,0 pct. af BNP i 2007 og 1,8 pct. af BNP i 2008. Den offentlige gæld forventes at stige til 42,2 pct. af BNP i 2006. I 2007 og 2008 forventes den offentlige gæld at udgøre henholdsvis 43,1 pct. af BNP og 42,7 pct. af BNP.

Den EU-harmoniserede inflation (HICP) er faldet fra 10,1 pct. i 2000 til 2,2 pct. i 2005. I 2006 ventes en stigning i HICP på 1,4 pct. Mange af de nye EU-medlemslande deltager i ERM II-valutasamarbejdet. Forud for optagelse i eurosamarbejdet skal medlemslandene have deltaget i ERM II-samarbejdet i mindst to år. Slovenien optages i eurosamarbejdet per 1. januar 2007, mens Polen endnu ikke har fastsat en dato for optagelse i ERM II.

2.5 Japan, Kina og øvrige lande

Selvom den økonomiske vækst i Japan har været noget svingende, er der tegn på, at opsvinget er blevet solidt. Væksten skønnes til 2,7 pct. i 2006, hvorefter den aftager en smule i 2007-08. Fremgangen ventes at aftage i 2007 og 2008 til henholdsvis 2,3 pct. og 2,1 pct., svarende til den potentielle vækstrate.

Væksten i andet kvartal 2006 var lidt lavere end i første kvartal, idet investeringerne, herunder især lagerinvesteringer, i modsætning til første kvartal bidrog meget lidt, jf. figur 2.23a. I tredje kvartal var væksten igen stærk, trods lavere forbrug. Især investeringerne og nettoeksporten bidrog væsentligt. Vækstforløbet har således været ujævnt i 2006, men det samlede billede viser, at opsvinget nu synes at være stabilt og bredt funderet. Det er ikke mindst væsentligt, at risikoen for fornyet deflation synes stadig mindre, jf. figur 2.24a.

Figur 2.23a Vækstbidrag for Japan	Figur 2.23b BNP-vækst (å/å) og erhvervstillid, Japan

Anm.: I figur 2.23a er investeringerne inkl. lagerinvesteringer. I figur 2.23b angiver den vandrette linje det historiske gennemsnit for Tankan-indekset for erhvervstillid.

Kilde: EcoWin, EU-Kommissionen og OECD.

Erhvervstilliden målt ved Tankan-indekset har de seneste tre år ligget over sit langsigtede gennemsnit og på et væsentligt højere niveau end i de forudgående ti år og viser ingen tegn på svækkelse, jf. figur 2.23b. Det styrker forventningen om, at investeringerne også i denne kommende tid vil understøtte væksten i den indenlandske efterspørgsel. Væksten vil dog næppe ligge væsentligt over 2 pct., idet outputgabet er positivt, jf. figur 2.24a, og den potentielle vækstrate fortsat er ret lav, jf. figur. 2.24b.

Den potentielle vækstrate faldt væsentligt omkring recessionen i begyndelsen af 1990’erne og har ligget på et lavere niveau siden da, jf. figur 2.24b. Især investeringerne har i en årrække ydet et væsentlig mindre bidrag til væksten end i tidligere perioder. Det kan blandt andet skyldes aftagende marginalproduktivitet efterhånden som kapitalapparatet udbygges, men makroøkonomisk usikkerhed og et ujævnt konjunkturforløb har formentlig spillet en større rolle. Der vil i så fald være et teknologisk og investeringsmæssigt efterslæb, der kan indhentes, ligesom der vil være muligheder for at øge erhvervsfrekvensen, der har været faldende gennem 1990’erne. Endelig vil der være mulighed for at øge totalfaktorproduktiviteten gennem strukturreformer, herunder smidiggørelse af økonomien gennem begrænsning af en forholdsvis stram statsstyring i visse sektorer.

Figur 2.24a Outputgab og inflation i Japan	Figur 2.24b Dekomponering af den potentielle vækst i Japan

Kilde: EcoWin, OECD og IMF.

Den kinesiske økonomi fortsætter med at vokse meget hurtigt. I første halvår 2006 var vækstraten på 10,9 pct. I tredje kvartal var vækstraten 10,4 pct. Den ret høje vækst forventes at fortsætte resten af året og frem til 2008, hvor vækstraten skønnes at blive 9,7 pct.

Kinas betalingsbalanceoverskud er meget betydeligt, ca. 7 pct. af BNP i 2005. Det er en del af modstykket til USA’s store betalingsbalanceunderskud og dermed en del af de globale ubalancer., jf. Økonomisk Redegørelse, august 2006.

Kina er den største økonomi i det såkaldte Emerging Asia^[2], og samtidig den hurtigst voksende. For regionen som helhed ventes en vækstrate i de kommende år på omkring 8 pct. med en svagt aftagende tendens. Ses der bort fra Indien og Pakistan med forventede vækstrater på over 7 pct., ligger den typiske forventede vækstrate i regionen på omkring 5 pct., ligeledes med en faldende tendens som følge af lidt svagere vækst i verdensøkonomien, navnlig i USA.

Det globale opsving har, navnlig i kraft af den højere oliepris, givet større indkomster og dermed bidraget til højere vækst i de olieeksporterende lande. De mellemøstlige hovedeksportører, Saudi Arabien, Kuwait og Iran forventes således at vokse med 6 pct. i 2006 og lidt mindre i 2007-08. Olieprisen påvirker væksten i disse lande kraftigt.

Olieproduktionen spiller ligeledes en meget betydelig rolle for Ruslands og det øvrige SNG’s økonomier. Betalingsbalancen for SNG som helhed har i de senere år udvist store overskud og forventes i 2006 at nå ca. 10 pct. af BNP, hvorefter det forventes at falde en smule. SNG-landene har haft vanskeligt ved at sterilisere den ekspansive effekt af denne kapitalindstrømning, i nogle tilfælde fordi obligationsmarkederne ikke har været tilstrækkelig udviklede til, at overskudslikviditeten har kunnet opsuges. Dette har resulteret i høj inflation i flertallet af landene, omkring 10 pct. i gennemsnit. IMF har anbefalet, at pengepolitikken i højere grad fokuseres på inflationsbekæmpelse end på at forhindre valutakursappreciering.

En gennemgående vanskelighed har været et lavt investeringsniveau, og et tilsvarende stort forbrug. Et svagt erhvervsklima og en dårligt fungerende finansiel sektor har været medvirkende hertil.

2.6 Finansielle markeder i Danmark

Nationalbanken har fulgt ECB’s seneste renteforhøjelser og ligeledes hævet styringsrenten i oktober med 0,25 pct.-enheder til det nuværende niveau på 3,5 pct.

I kraft af fastkurspolitikken forudsættes Nationalbanken at skygge ECB’s ventede renteforhøjelser. Således skønnes styringsrenten at udgøre 3,75 pct. ultimo 2006, for herefter at forblive på dette niveau frem til medio 2007, hvor der forudsættes en yderligere renteforhøjelse. Der regnes ikke med yderligere renteændringer i prognoseperioden.

Skønnet for den korte danske rente er – ligesom den korte rente i euroområdet – opjusteret med 0,1 pct.-enhed i 2006 og 0,2 pct.-enheder i 2007 i forhold til augustvurderingen, jf. tabel 2.6.

Den 10-årige statsobligationsrente ventes at udgøre 3,8 pct. i gennemsnit i 2006, stigende til 4,2 pct. i 2007 og 4,3 pct. i 2008. I forhold til augustvurderingen er den lange rente nedjusteret med 0,2 pct.-enhed i 2006 og 0,2 pct.-enheder i 2007, hvilket skal ses i lyset af nedjusteringen af den tilsvarende lange rente i euroområdet.

Rentespændet mellem den danske og tyske 10-årige statsobligationsrente er faldet en anelse siden augustvurderingen, jf. figur 2.25a og 2.25b. I 2006 vil rentespændet mellem den danske og tyske statsobligationsrente i gennemsnit kun være marginalt positivt (under 0,1 pct.-enhed). Rentespændet ventes dog igen at øges til 0,1 pct.-enhed i 2007 og 2008, hvilket er uændret i forhold til augustvurderingen.

Tabel 2.6
Skøn for renter i Danmark og rentespænd

		2005	2006		2007		2008
			Aug.	Dec.	Aug.	Dec.	Dec.
	Pct.
	Renter:
	3-mdrs. pengemarked	2,2	3,1	3,2	3,6	3,8	3,9
	10-årig statsobligation¹⁾	3,4	4,0	3,8	4,4	4,2	4,3
	1-årig rentetilpasning	2,4	3,4	3,5	3,9	4,0	4,1
	5-årig rentetilpasning	3,0	3,9	3,8	4,3	4,2	4,3
	30-årig realkredit, 5 pct.	-	5,4	5,3	5,7	5,5	5,6
	Pct.-enheder
	Rentespænd:
	Danmark – euroområdet, 3-mdr.	0,0	0,1	0,1	0,1	0,1	0,1
	Danmark – Tyskland, 10-årig stat	0,0	0,1	0,0	0,1	0,1	0,1
	1) Løbetidskorrigeret 10-årig statsobligation. Kilde: EcoWin, CSE og egne skøn.

Nedbringelsen af rentespændet skyldes blandt andet, at udbuddet af danske statsobligationer har været faldende som følge af nedbringelsen af statsgælden. Dertil kommer, at den institutionelle efterspørgsel (fra blandt andet danske pensionsselskaber) efter danske statsobligationer formentlig også har bidraget til at mindske rentespændet mellem Danmark og euroområdet.

Figur 2.25a 10-årigt rentespænd mellem Danmark og Tyskland	Figur 2.25b 10-årige statsobligationsrenter, Danmark og Tyskland

Anm.: I figur 2.25a er rentespændet beregnet på baggrund af løbetidskorrigerede 10-årige statsobligationsrenter (par-renter). I figur 2.25b er vist renten på 10-årige (benchmark) statsobligationer.

Kilde: EcoWin og Nationalbanken.

Renten på den 30-årige realkreditobligation med en kuponrente på 5 pct. forventes at stige fra 5,3 pct. i 2006 til 5,5 pct. i 2007 og yderligere til 5,6 pct. i 2008. Yderligere rentestigninger kan åbne op for låntagning i obligationer med en pålydende rente på 6 pct.

Rentetilpasningsobligationerne med en 1-årig rentetilpasningsperiode er steget med ca. 1 pct.-enhed fra 2005 til 2006 som følge af den strammere pengepolitik i euroområdet, der blev indledt i december 2005. Det ventes, at renten på den 1-årige rentetilpasningslån vil stige i takt med behovet for yderligere pengepolitiske renteforhøjelser.

Aktiemarkeder

Efter store stigninger i aktiekurserne i starten af 2006 begyndte aktiemarkederne generelt at falde i slutningen af april, dog blot for at genoptage de høje vækstrater, jf. figur 2.26a. Danske og europæiske aktier er steget med henholdsvis 18 og 21 pct. i år (år-til-dato), mens de amerikanske aktiekurser er steget med 4 pct. målt i danske kroner, jf. tabel 2.7. Japanske aktier er faldet med 11 pct., primært som følge af et fald i japanske JPY i forhold til EUR/DKK. Selv om aktiekurserne i euroområdet er steget markant i 2006 er P/E^[3] forholdet nogenlunde stabilt, jf. figur 2.26b. De indikerer, at de høje kursstigninger på aktier i Europa blandt andet kan forklares med en stigende indtjening i virksomhederne.

Figur 2.26a Udvalgte aktieindeks, med reinvesteret udbyttebetaling målt i DKK	Figur 2.26b Aktiekurser i Europa og USA i forhold til gennemsnitlige P/E-værdi, Indeks jan. 2006=100

Anm.: Figur 2.26a: Det danske aktieindeks, OMXC, er Københavns Fondsbørs totalindeks.

Kilde: EcoWin og egne beregninger.

Tabel 2.7
Aktiekursændringer i udvalgte lande og regioner opgjort i DKK, inkl. reinvesterede udbytter

		Gnst. 90-01¹⁾	2002	2003	2004	2005	2006²⁾	22. aug - 22. nov. 2006
	USA	15	-34	7	3	21	4	8
	Europa	11	-33	21	12	26	21	10
	Japan	-8⁴⁾	-23	15	6	44	-11	-6
	Danmark	8⁵⁾	-20	33	24	43	18	13
	Nye Markeder	8	-20	30	17	56	9³⁾	7³⁾
	Anm.: Der er anvendt følgende aktieindeks inkl. reinvesteret udbyttebetaling: S&P 500 (USA), Eurostoxx Broad (Europa), Topix 500 (Japan), OMXC (Danmark), MSCI Emerging Markets (nye markeder; ud valgte asiatiske lande, Østeuropa og Sydamerika mfl.). Alle afkast er opgjort i DKK. 1) Gennemsnitlig årlig vækst. 2) År-til-dato (22. november 2006) 3) Data kun til og med 31. oktober 2006. 4) Data er for Nikkei 225 (ekskl. udbyttebetaling). 5) Data er for KFX (ekskl. udbyttebetaling). Kilde: EcoWin og egne beregninger.

2.7 Råvare- og valutamarkeder

I juli 2006 nåede olieprisen 78 dollar pr. tønde. Siden da er der indtrådt et betydeligt fald, og prisen lå i slutningen af november på knap 60 dollar pr. tønde, jf. figur 2.27b. Prisfaldet er det mest markante i en årrække, men skal ses i lyset af den ekstraordinære situation i sommeren 2006, hvor både akut usikkerhed i Mellemøsten og bekymringer for forsyningen (Alaska, Den Mexicanske Golf) pressede priserne op.

I Økonomisk Redegørelse, august 2006, skønnedes det, at olieprisen gradvis ville falde efterhånden som produktionskapaciteten blev udbygget og forbrugerne langsomt begyndte at tilpasse sig det højere prisniveau. Det indtrådte prisfald skyldes dog næppe disse ændringer, idet de foregår langsomt. Prisfaldet skyldes snarere, at de nævnte akutte risikofaktorer er bortfaldet.

I forhold til sommeren 2006 er vurderingen nu, at den nuværende pris er væsentlig tættere på et mere langsigtet, strukturelt niveau. Dels er prisen som nævnt faldet betydeligt, dels har Det Internationale Energiagentur revideret sin vurdering af de langsigtede udbuds- og efterspørgselsforhold på markedet. Hvor man før anså en pris på 40-50 dollar pr. tønde som mest realistisk i 2030, er dette niveau nu hævet til omkring 60 dollar pr. tønde. IEA forventer dog faldende priser frem mod 2012.

IEA’s prognose er baseret på et såkaldt no-policy scenario, dvs. det lægges til grund, at der ikke gennemføres politikændringer, der påvirker efterspørgsel efter og udbud af olie.

Såfremt især USA mere målrettet søger at mindske energianvendelsen og afhængigheden af importeret energi, vil dette kunne forbedre forsyningssituationen og føre til lavere priser. Muligvis vil også andre lande, herunder fx Kina, på lidt længere sigt se en fordel i at begrænse energiimporten.

Figur 2.27a Faktisk og skønnet pris på Brent-olie i USD	Figur 2.27b Oliepris i dollar og kroner

Anm.: Der er vist månedsgennemsnit for Reuters commodity indeks og olie af typen Brent.

Kilde: EcoWin og egne beregninger.

For resten af 2006 og for 2007 baseres skønnet for prisen på råolie på futures-kontrakter, der afspejler markedets forventninger, jf. figur 2.27a. For 2008 antages det, at prisen reduceres en smule blandt andet som følge af udbygning af produktionskapaciteten. Prognoseforudsætningerne, som selvsagt er usikre, er vist i tabel 2.8.

Tabel 2.8
Olieprisforudsætninger i prognosen

		2005	2006		2007		2008
			Aug.	Dec.	Aug.	Dec.	Aug.	Dec.
	Pris pr. tønde
	USD	54,40	70,0	65,0	63,0	64,0	-	63,0
	EUR	43,78	56,0	51,1	49,5	49,9	-	49,1
	DKK	326,26	418,5	381,4	370,0	372,2	-	366,4
	Kilde: EcoWin og egne skøn.

Ligesom oliepriserne, er en række råvarer steget i pris siden 2000, jf. figur 2.28a. Ses udviklingen imidlertid over et længere tidsperspektiv, er der tale om en klart faldende tendens, som kun for metaller er vendt i de senere år. Metalpriserne målt i faste priser er dog stadig lavere end i 1957. Der har således i mange år været en tendens til, at produktivitetsvækst (bedre udvindingsmetoder) har påvirket råvarepriserne mere end en eventuel tendens til øgede omkostninger på grund af knaphed på naturressourcerne. Dette peger på, at det ikke er knaphed på naturressourcer, der i de senere år har ført til prisstigninger, men derimod en mere midlertidig knaphed på kapacitet i en situation med hastigt stigende efterspørgsel.

Figur 2.28a Råvareprisindeks	Figur 2.28b Reale råvarepriser siden 1957

Anm.: I figur 2.28b anvendes priser i USD deflateret med det amerikansk forbrugerprisindeks.

Kilde: Reuters commodity-price index (ECOWIN) samt IMF (historisk udvikling).

Indekset for råvarepriser omfatter en række produkter, som guld, sølv, kobber, zink, sojabønner, jernmalm, tømmer, oksekød, bomuld, frugter mv. Fælles for produkterne er, at de er standardiserede og handles internationalt på råvarebørser. Samlet set udgør råvarerne en dobbelt så stor andel af verdenshandelen som olie (14. pct. mod 7 pct.). I nogle lande, særlig i Afrika, udgør indtægterne fra råvarer over 40 pct. af den samlede eksport. Det høje råvarepriser har derfor betydet en stor indkomstfremgang og har bidraget til pæne BNP-vækstrater.

De senere års stigende råvarepriser kan som nævnt i høj grad henføres til stigninger i metalpriserne, jf. figur. 2.28b. Metalpriserne, særlig kobber, har i høj grad fulgt olieprisen, dels fordi metaludvinding er energiintensivt og dels fordi der er ligheder mellem prisdannelsesmekanismerne. Det tager således forholdsvis lang tid at øge udbuddet af metaller. Samtidig har den hurtigt voksende industriproduktion i Asien, især i Kina øget efterspørgselen efter metaller. For visse metaller er stigningen i den kinesiske import større end væksten i verdens samlede produktion i perioden 2002-05. Dette gælder for bly og zink, mens det er tæt på også at være tilfældet for nikkel og tin. Denne udvikling afspejler en stigende efterspørgsel på verdensplan efter industrivarer, hvis produktion kræver disse metaller, samt at udvidelsen af produktionen i meget stor udstrækning har fundet sted i Kina.

IMF har sammenlignet det stigende forbrug af metaller i Kina med den stigning i efterspørgselen, der fandt sted i andre lande, hvis tidlige industrialisering og vækst var eksportdrevet, herunder Sydkorea og Japan. Analysen peger på, at mønsteret foreløbig er det samme. Kinas forbrug af metaller pr. indbygger ligger på niveau med andres landes på det tidspunkt, hvor deres indkomstniveau var, som Kinas er i dag. Pr. capita-forbruget ligger for de fleste metaller stadig på et lavt niveau, og der kan derfor forventes et stigende forbrug fremover.

På kortere sigt forventes der dog prisfald. Priserne på futures-kontrakter for en række metaller, herunder kobber og aluminium, jf. figur 2.29a-b peger på prisfald. Dette står i kontrast til oliemarkedet, hvor der forventes en stigning efter de seneste måneders fald.

Figur 2.29a Hidtidig og forventet fremtidig prisudvikling for kobber	Figur 2.29b Hidtidig og forventet fremtidig pris-udvikling for aluminium

Anm.: Den forventede pris er prisen på en future-kontrakt med levering på det relevante tidspunkt.

Kilde: ECOWIN.

I prognoseperioden forudsættes valutakurserne at ligge uændret på deres nuværende niveauer, jf. tabel 2.9. Ultimo november er dollaren lidt svagere end lagt til grund i denne vurdering.

Tabel 2.9
Valutakursforudsætninger

		2005	2006		2007-08
			Aug.	Dec.	Aug.	Dec.
	Dollar pr. 100 euro
	EUR/USD	124,25	125,0	127,1	127,0	127,0
	Kroner pr. 100 enheder udenlandsk valuta
	EUR/DKK	745,18	746,0	746,0	746,0	746,0
	USD/DKK	599,74	597,5	586,80	587,5	581,64
	Indeks
	Eff. DKK	101,58	101,6	101,6	102,0	101,8
	Anm.: Beregningsteknisk er valutakurserne fremskrevet med gennemsnittet af de midterste to uger i november, svarende til 10 handelsdage. Kilde: EcoWin og egne skøn.

Fodnoter

^[1] Ifølge Swedish Institute for European Policy Studies (SIEPS): ’Freedom of Movement for Workers from Central and Eastern Europe, Experiences in Ireland and Sweden’, maj 2006.

^[2] Emerging Asia defineres som Kina, Indien, Pakistan, Bangladesh, Indonesien, Thailand, Filippinerne, Malaysia, Sydkorea, Taiwan, Hong Kong og Singapore.

^[3] P/E –forholdet udtrykker forholdet mellem markedskursen delt med indtjeningen pr. aktie. P/E forholdet udtrykker således, hvor meget en investor skal betale pr. aktie for at få del i virksomhedens indtjening og indikerer om aktien er højt eller lavt vurderet i forhold til virksomhedens indtjening.

Forrige3 af 9Næste

Top

Indholdsfortegnelse