2. International økonomi og finansielle markeder

Du har takket nej til cookies på denne hjemmeside, derfor kan vidoen ikke vises. Du skal tillade cookies for at kunne se videoen.

Der er fortsat kraftig vækst i verdensøkonomien. I 2005 voksede det globale BNP med 4,6 pct., kun ca. ½ pct.-enhed under den 30-årige vækstrekord i 2004. Den globale økonomiske fremgang ventes at forblive høj og skønnes til 4,6 pct. i 2006 og 4,3 pct. i 2007.

I forhold til i december er der tegn på, at det internationale opsving er blevet bredere funderet. I begyndelsen var opsvinget hovedsagelig drevet af USA, Kina og emerging market-økonomier. Det ser ud til, at opsvinget i stigende grad har fået momentum i andre lande, blandt andet Japan, hvor væksten i både 2006 og 2007 er justeret op med ca. ½ pct.-enheder til henholdsvis 2,7 pct. og 2,4 pct.

Væksten i USA var 3,5 pct. i 2005, men ventes at falde lidt til 3,2 pct. og 2,7 pct. i henholdsvis 2006 og 2007. Den forudsatte afdæmpning af væksten skyldes blandt andet tidligere pengepolitiske stramninger samt den igangværende afkøling af boligmarkedet, som skønnes at reducere væksten i privatforbruget. Hertil kommer, at husholdningernes meget lave opsparingskvote ventes øget frem mod 2007. Der er fortsat markante balanceproblemer i form af store underskud på betalingsbalancen og de offentlige finanser.

Det længe ventede opsving i flere af de store eurolande forventes at komme i gang i 2006 efter skuffende vækst i 2005. Det moderate opsving drives i stigende grad at den indenlandske efterspørgsel. Beskæftigelsen ventes at øges i eurolandene, hvilket vil understøtte privatforbruget. I modsat retning trækker høje energipriser. Skønnet for BNP-væksten i euroområdet er for 2006 opjusteret med 0,2 pct.-enheder til 2,1 pct. For 2007 er skønnet nedjusteret til 1,8 pct.

Væksten i Storbritannien faldt fra 3,1 pct. i 2004 til 1,8 pct. i 2005. Den lavere aktivitet i 2005 skyldes en mere dæmpet vækst i den indenlandske efterspørgsel som følge af blandt andet højere oliepriser og aftagende vækst i huspriserne. BNP-væksten skønnes at blive 2,4 pct. i 2006 og 2,8 pct. i 2007.

For Sverige og Norge er vækstudsigterne gode. Væksten i svensk økonomi var 2,7 pct. i 2005 og ventes at blive 3,4 pct. og 3,0 pct. i henholdsvis 2006 og 2007. Norge havde en høj aktivitetsfremgang på 3,7 pct. for fastlands-økonomien i 2005. Som følge af blandt andet et forventet højere renteniveau og mere dæmpet vækst i olieinvesteringerne skønnes væksten at aftage til 2,7 pct. i 2006 og 2,1 pct. i 2007.

Den globale højkonjunktur har øget efterspørgslen efter råvarer og har drevet råvarepriserne i vejret. Siden januar 2006 er prisen på råolie steget med ca. 20 pct. til ca. 70 dollar pr. tønde. Olieprisen skønnes at forblive høj i nogen tid, svarende til et årsgennemsnit i 2006 og 2007 på henholdsvis 70 og 63 dollar/td. I lyset af den kraftige efterspørgsel efter olie, den lave overskudskapacitet i olieindustrien og den geopolitiske usikkerhed i navnlig Mellemøsten kan det ikke udelukkes, at olieprisen vil forblive høj i en periode. På længere sigt vil prisen formentlig falde til et lavere niveau, idet den nuværende høje pris tilskynder til øgende investeringer i olieudvinding og gør alternative energikilder rentable.

2.1 Indledning

Den globale økonomiske aktivitet accelererede i andet halvår 2005, navnlig i fremstillingssektoren. Væksten for hele året blev 4,6 pct., svarende til en opjustering på 0,3 pct.-enheder i forhold til vurderingen i december. Således har det internationale opsving stadig momentum, om end de store finansielle ubalancer fortsat udgør et risikomoment. Der er stadig et stort betalingsbalanceunderskud i USA og tilsvarende store overskud i Asien og hos olieeksporterende lande.

Væksten i den globale økonomi ventes at forblive kraftig i prognoseperioden. I 2006 forudses en uændret fremgang på 4,6 pct. i forhold til 2005, hvorefter den igangværende pengepolitiske stramning i mange lande skønnes at dæmpe væksten gradvist til et årsgennemsnit på 4,3 pct. i 2007. Det internationale opsving afspejles blandt andet i, at vækstraten i både verdenshandelen og industriproduktionen i OECD-landene er steget siden midten af 2005, jf. figur 2.1a-b.

Figur 2.1a Årlig vækst i verdenshandelen	Figur 2.2b Lange renter i USA og euroområdet

Kilde: CPB Netherlands Bureau of Economic Analysis, EU-Kommissionen, EcoWin og egne beregninger.

Vækstforskellene mellem de økonomiske hovedregioner er blevet mindre i løbet af 2005, jf. figur 2.2a og tabel 2.1. Der er tegn på øget aktivitet i Japan og euroområdet, mens væksten fortsat er høj i USA og mange emerging market-økonomier, herunder Kina og Rusland.

Figur 2.2a Kvartalsvækst, USA, euroområdet og Japan	Figur 2.2b Lange renter i USA og euroområdet

Kilde: EcoWin, EU-Kommissionen og egne beregninger.

Udsigten til fortsat høj vækst har medvirket til en stigning i det globale renteniveau siden forrige konjunkturvurdering, jf. figur 2.2b. Det internationale opsving har også medført en kraftig stigning i efterspørgslen efter råvarer, herunder olie, hvilket har ført til markante råvareprisstigninger. Betydningen af prisstigningerne på den økonomiske aktivitet i verden har indtil videre været afdæmpet. Det skyldes blandt andet, at prisstigningerne er afledt af den høje globale vækst, og at følsomheden over for energiprisstigninger er faldet betydeligt gennem de seneste 30 år.

Tabel 2.1 Vækstskøn for udlandet og dansk eksportmarkedsvækst

	2000-20041)	2005	2006		2007
			Dec.	Maj	Dec.	Maj
Pct. realvækst
Verden	3,6	4,6	4,3	4,6	4,2	4,3
USA	2,3	3,5	3,2	3,2	2,7	2,7
Euroområdet	1,9	1,3	1,9	2,1	2,1	1,8
UK	2,8	1,8	2,3	2,4	2,8	2,8
Norge2)	2,2	3,7	2,4	2,7	2,1	2,1
Sverige	2,6	2,7	3,0	3,4	2,8	3,0
EU25	1,9	1,6	2,1	2,3	2,4	2,2
Japan	1,1	2,7	2,2	2,7	1,8	2,4
Asien, ekskl. Japan	7,0	7,9	7,2	7,5	7,0	7,3
Kina	9,0	9,9	8,7	9,8	8,2	8,7
Rusland	6,1	6,4	6,3	6,1	5,8	5,9
Latinamerika	2,0	4,3	3,6	4,1	3,6	3,7
Eksportmarkedsvækst	1,8	3,4	7,0	7,3	7,0	5,9

Anm.: Handelsvægtene i beregningen af markedsvæksten for eksporten følger vægtene i det effektive kronekursindeks. I forhold til Økonomisk Redegørelse, december 2005 er metoden til at skønne eksportmarkedsvæksten ændret. Ifølge den tidligere metode ville skønnet for eksportmarkedsvæksten i 2006 og 2007 være henholdsvis 7,6 og 6,7 pct.

1) Gennemsnitlig årlig vækst.
2) BNP-vækst for fastlands-Norge.

Kilde: EU-Kommissionen, Statistisk Sentralbyrå og Finansdepartementet i Norge, Statistics of Russia samt egne beregninger.

Bedre udsigter for japansk og kinesisk økonomi er en væsentlig årsag bag opjusteringen af den globale vækst i prognosen. I Asien, ekskl. Japan, er væksten i 2006-7 justeret op med 0,3 pct.-enheder i forhold til i december. Det skyldes blandt andet en opjustering af væksten i Kina, der importerer meget fra det øvrige Asien. Frem mod 2007 ventes væksten i de asiatiske lande at ville ligge lidt over 7 pct.

Efter en beskeden fremgang i 2005 med en vækst på 1,3 pct. skønnes væksten i euroområdet at tage til i 2006 og 2007 og blive henholdsvis 2,1 og 1,8 pct. Opsvingets momentum afhænger navnlig af udviklingen i Tyskland, hvor udsigterne synes at have lysnet efter mange år med lav vækst. Grundlæggende strukturproblemer på arbejds- og produktmarkederne i euroområdet lægger stadig en øvre grænse for vækstpotentialet.

Udviklingen i det globale konjunkturbillede siden decembervurderingen giver anledning til en mindre opjustering af eksportmarkedsvæksten i 2006 og en nedjustering i 2007. ^[1]

Den høje globale aktivitet og de stigende råvarepriser, ikke mindst på olie, har isoleret set øget inflationen i industrilandene i de seneste år. De høje energipriser har haft større gennemslag på forbrugerpriserne i USA end i euroområdet og Japan, jf. figur 2.3a.

Figur 2.3a Inflation i USA, euroområdet og Japan	Figur 2.3b MCI-indeks for renter og valutakurser, USA og euroområdet

Anm.: Inflationen er målt ved forbrugerpriserne. I figur 2.3b angiver de stiplede linjer årsgennemsnit. MCI-indekset er beregnet som et vejet gennemsnit af korte og lange nominelle renter og nominelle effektive valutakurser. Vægtningen afspejler renternes henholdsvis valutakursernes beregnede betydning for BNP-væksten. En lav indeksværdi indikerer en stimulerende effekt på aktiviteten.

Kilde: EcoWin, egne skøn og beregninger.

De monetære vilkår er på globalt plan blevet strammet siden sidste konjunkturvurdering, jf. figur 2.3b, som følge af stigningen i både de korte og lange renter. De lange europæiske renter har nogenlunde skygget udviklingen i den lange amerikanske rente. Det lange rentespænd mellem USA og euroområdet udgør 1,1 pct.-enhed, jf. figur 2.2b, hvilket er uændret i forhold til decembervurderingen.

Den europæiske centralbank indledte i december 2005 en stramning af pengepolitikken, og i Japan forventes nulrentepolitikken at være tæt på ophør. Siden december er den amerikanske pengepolitik blevet strammet yderligere, men Federal Reserve har dog signaleret, at pengepolitikken er ved at have nået et passende niveau i forhold til den økonomiske og finansielle situation.

I prognoseperioden ventes yderligere stramninger af den europæiske pengepolitik, mens styringsrenten i USA forudsættes at forblive på de nuværende 5 pct. Der er i prognosen forudsat en moderat stigning i de lange renter i både USA, euroområdet og Danmark. Der er dog betydelig usikkerhed om såvel dollarkurs som renteudvikling i USA i lyset af det store amerikanske budget- og betalingsbalanceunderskud.

2.2 USA

Væksten i USA har i de seneste år været drevet af kraftigt stigende indenlandsk efterspørgsel, jf. figur 2.4a. Aktiviteten er blevet stimuleret af meget lempelig økonomisk politik, stigende boligpriser og høj produktivitetsvækst. Trods en lav vækst i fjerde kvartal 2005, blandt andet på grund af produktionsforstyrrelser som følge af orkanerne i New Orleans, blev væksten i året som helhed 3,5 pct.

Figur 2.4a BNP-vækstbidrag, USA	Figur 2.4b Kapacitetsudnyttelse og output-gab, USA

Anm.: Vækstbidraget fra investeringerne indeholder lagerinvesteringer.

Kilde: BEA, EU-Kommissionen, EcoWin og OECD.

Den høje aktivitet har øget kapacitetspresset i økonomien, der nu nærmer sig niveauet fra før afmatningen i 2001-2, jf. figur 2.4b.

Som i adskillige andre lande er huspriserne i USA steget meget i de seneste år. Den øgede friværdi er i stort omfang blevet belånt og har stimuleret privatforbruget. I lyset af de stigende boligpriser har køberne i stigende grad gjort brug af afdragsfrie lån (pauselån) og lån med nedsat rentebetaling, jf. figur 2.5a-b. Disse lånetyper har lettet adgangen til boligmarkedet.

Der synes nu at være tegn på, at boligmarkedet er ved at køle af. Udbuddet af boliger er steget, og priserne på både nye og eksisterende boliger synes at have toppet, jf. figur 2.5b. Samtidig har tilliden i boligbyggebranchen været for nedadgående i et stykke tid.

Figur 2.5a Pauselån og lån med nedsat rentebetaling i pct. af den samlede låntagning til boligkøb i USA	Figur 2.5b Boligpriser og erhvervstillid i byggebranchen

Anm.: I figur 2.5a angiver "Pauselån" lån, hvor ydelsen udelukkende består af rentebetalinger, så der ikke afdrages på gælden. ”Lån med nedsat rentebetaling" (negativ amortisation) betegner en lånetype, hvor ydelsen i en periode er mindre end de påløbne renter, og hvor husholdningen derfor opbygger yderligere gæld. I figur 2.5b afspejler NAHB-indekset byggeentreprenørers syn på situationen på boligbyggeriet.

Kilde: IMF og EcoWin.

Tillidsindikatorerne er positive, jf. figur 2.6a-b. Erhvervstilliden ligger over sit langsigtede gennemsnit og er steget på det seneste, blandt andet på baggrund af solid indtjening i virksomhederne, som også ventes at understøtte investeringsaktiviteten fremadrettet. Efter et midlertidigt dyk i slutningen af 2005 er forbrugertilliden steget igen. Det skyldes navnlig stigende beskæftigelse.

Figur 2.6a Erhvervstillid i USA	Figur 2.6b Forbrugertillid i USA

Anm.: I figur 2.6a er vist erhvervstillid fra Institute for Supply Management, ISM. Værdier over 50 indikerer økonomisk ekspansion. Korrelationsfaktoren mellem industritilliden og væksten i industriproduktionen er ca. 0,7.

Kilde: EcoWin.

Ledigheden var i marts og april 2006 4,7 pct., hvilket formentlig et tæt på det niveau, der er foreneligt med stabil inflation (NAIRU), jf. figur 2.7a. Generelt peger udviklingen på arbejdsmarkedet i retning af en underliggende solid vækst i amerikansk økonomi. Det kan dog ikke udelukkes, at der vil komme pres på arbejdsmarkedet med en mulig afsmitning på lønningerne til følge.

Figur 2.7a Månedlig ændring i antal beskæftigede og ledighed i pct., USA	Figur 2.7b Betalingsbalance og offentlige finanser i USA

Anm.: I figur 2.7a er vist beskæftigelse uden for landbrug.

Kilde: EcoWin, U.S. Department of Labor Statistics, EU kommissionen og egne beregninger.

USA har siden starten af 1990'erne opbygget et kraftigt underskud på betalingsbalancen, jf. figur 2.7b. Underskuddet udgjorde 6,3 pct. af BNP i 2005. Presset på betalingsbalancen forstærkes af olieprisstigningerne, idet USA importerer ca. 60 pct. af sit olieforbrug. Trods forventningen om en faldende vækst frem mod 2007, ventes der i prognoseperioden ikke at ske en forbedring af betalingsbalancen.

Underskuddet på betalingsbalancen gør USA sårbar over for et omsving i internationale investorers adfærd. Vigende lyst til at investere i amerikanske finansielle aktiver vil gøre det vanskeligere at finansiere underskuddet på betalingsbalancen og vil kunne medføre en svækkelse af dollaren og et opadgående pres på de ellers lave lange renter. En genopretning af betalingsbalancen vil formentlig kræve en periode med stigende opsparing og afdæmpet efterspørgsel i USA. Selv et forholdsvist kraftigt dollarfald vil formentlig ikke være nok.

Den økonomiske politik har været ekspansiv for blandt andet at modvirke afmatningen i 2001-2. Som konsekvens er underskuddet på de offentlige finanser vokset markant, jf. figur 2.7b. I pct. af BNP blev underskuddet reduceret med ca. 1 pct.-enhed fra 2004 til 2005. Det skyldes navnlig stigende selskabsskatter som følge af høj indtjening i virksomhedssektoren samt udløb af tidligere vedtaget lovgivning, der tillod ekstra afskrivning på erhvervsinvesteringer.

Der ventes at ske en normalisering af skatteindtægterne i prognoseperioden, hvilket sammen med udgifter til krigen mod terror og til genopbygning efter orkanerne i efteråret 2005 vurderes at få underskuddet på de offentlige finanser til at vokse til 4,1 pct. af BNP i 2006 og 4,4 pct. i 2007. På længere sigt vil det være nødvendigt at stramme finanspolitikken væsentligt. Den offentlige bruttogæld udgør over 60 pct. af BNP, og som mange andre lande står USA over for et stigende antal ældre i fremtiden.

Fremadrettet ventes væksten gradvis at falde til lidt under den potentielle, svarende til en økonomisk fremgang på 3,2 og 2,7 pct. i henholdsvis 2006 og 2007, jf. tabel 2.2. Det forudsatte lavere væksttempo skal ses i lyses af de allerede foretagne pengepolitiske stramninger og afkølingen af boligmarkedet. Sideløbende med afdæmpningen af boligpriserne skønnes væksten i privatforbruget at aftage, så husholdningernes opsparingskvote vil stige med ca. 2 pct.-enheder fra -0,4 pct. i 2005 til 1,5 pct. i 2007.

Tabel 2.2 BNP-vækst og andre økonomiske nøgletal for USA

	2004	2005	2006		2007
			Dec.	Maj	Dec.	Maj
Pct. realvækst
BNP-vækst	4,2	3,5	3,2	3,2	2,7	2,7
Privat forbrug	3,9	3,5	2,0	2,9	2,1	2,1
Faste investeringer	8,4	7,3	5,5	5,3	3,9	3,7
Lagerinvesteringer1)	0,5	0,2	0,1	0,3	0,1	0,3
Offentligt forbrug	2,1	1,5	4,0	1,9	2,4	2,2
Eksport	8,4	6,9	10,0	9,2	8,3	8,4
Import	10,7	6,4	5,8	8,1	5,1	4,7
Pct. af arbejdsstyrke
Ledighed	5,5	5,1	5,0	4,8	5,3	5,1
Pct. af BNP
Betalingsbalance	-5,6	-6,3	-6,3	-7,0	-6,4	-6,9

1) Lagerinvesteringer er opgjort som pct. af BNP.

Kilde: EcoWin og EU-Kommissionen.

Inflation og renteudvikling i USA

Det øgede kapacitetspres i økonomien i løbet af opsvinget har afspejlet sig i inflationen, der har haft stigende tendens siden 2003, jf. figur 2.8a. Stigningen i kerneinflationen har været mere afdæmpet. Navnlig på grund af prisstigningerne på energi var væksten i forbrugerpriserne (CPI) i 2005 markant højere end kerneinflationen.

Figur 2.8a Dekomponering af inflationen i USA	Figur 2.8b Pengepolitiske og kort rente i USA

Anm.: Figur 2.8a viser månedlige årsvækstrater. Kerneinflationen er CPI ekskl. bidrag fra fødevarer og energi. ”Energi” angiver den del af inflationen (i pct.-enheder), der kan forklares af energiprisstigninger.

Kilde: EcoWin og egne skøn og beregninger.

Tabel 2.3 Skøn for renter og inflation i USA

	2005	2006		2007
		Dec.	Maj	Dec.	Maj
Pct.
3-mdrs. pengemarked	3,6	4,6	5,0	4,6	5,1
10-årig statsobligation	4,3	5,0	5,0	5,2	5,3
Vækst i pct.
Forbrugerpriser (CPI)	3,4	3,0	2,9	2,3	2,5

Kilde: EU-Kommissionen, OECD og egne skøn.

Den amerikanske centralbank har strammet pengepolitikken 4 gange siden december 2005 med 0,25 pct.-enheder hver gang, jf. figur 2.8b. Styringsrenten, Federal Funds Target Rate, er nu på 5,0 pct., hvilket er mere end forudsat ved decembervurderingen. Som følge heraf er skønnene for den korte pengemarkedsrente opjusteret med 0,4 pct.-enheder i 2006 og 0,5 pct.-enheder i 2007, jf. tabel 2.3.

Der forudsættes ikke yderligere pengepolitiske stramninger i USA i prognoseperioden, hvilket synes understøttet af forwardrenterne, jf. figur 2.9a. Et stigende inflationspres og yderligere prisstigninger på boligmarkedet kan dog få centralbanken til at hæve renten yderligere.

Figur 2.9a Forward renter, 3-måneders rente, USA, 2005-2007	Figur 2.9b Forward renter, 10-årige rente, USA, 2005-2007

Kilde: Nationalbanken og egne beregninger.

Den faktiske og den beregnede Taylorrente nærmer sig hinanden i 2007, jf. figur 2.10a. Det kan tolkes som en ”normalisering” af pengepolitikken set i forhold til de historiske erfaringer.

Figur 2.10a Faktisk (skønnet) og beregnet kort rente i USA	Figur 2.10b Rentekurvens hældning, USA, euroområdet og Danmark, 1995-2005

Anm.: I figur 2.10a er båndet omkring den beregnede rente givet som den gennemsnitlige absolutte forskel mellem den beregnede rente og den historiske, faktiske rente. Den beregnede rente ved normal kapacitetsudnyttelse angiver renten ved en inflation på 2 pct. og et outputgab på nul. Estimeret på baggrund af data i perioden 1980-2005, jf. Økonomisk Redegørelse, maj 2002.

Kilde: EcoWin, OECD, egne skøn og beregninger.

Den strammere pengepolitik og høje vækst i USA synes kun at have haft et forholdsvist begrænset gennemslag på de lange amerikanske renter, jf. figur 2.2b. I USA har rentekurvens hældning sågar været inverteret i starten af 2006 – dvs. at den 2-årige statsobligationsrente i perioder har været højere end tilsvarende 10-årige rente, jf. figur 2.10b. Sidste gang rentekurven var inverteret var tilbage i 2000, hvor pengepolitikken i både euroområdet og USA blev strammet mærkbart. Efterfølgende steg rentespændet mellem den korte og lange rente igen som følge af en række positive nøgletal.

Den 10-årige amerikanske statsobligationsrente er steget med ca. 0,6 pct.-enheder siden sidste konjunkturvurdering, men set i lyset af de gentagne pengepolitiske stramninger forekommer de lange renter fortsat at være lave, jf. Økonomisk Redegørelse Maj 2005. Det kan ses som udtryk for, at de finansielle markeder forventer en forholdsvis moderat inflationsudvikling.

Forwardrenterne for den amerikanske 10-årige rente er steget i forhold til i decembervurderingen, jf. figur 2.9b. I decemberredegørelsen var forudsat et stigende langt renteniveau i USA, så skønnet for den lange rente i 2006 er således uændret, men er opjusteret med 0,1 pct.-enhed i 2007, jf. tabel 2.3.

2.3 Euroområdet

Det længe ventede opsving i flere af de store eurolande forventes at komme i gang i 2006 efter skuffende vækst i 2005. Det moderate opsving ventes at være drevet af den indenlandske efterspørgsel. Beskæftigelsen ventes at øges i eurolandene, hvilket vil understøtte privatforbruget. I modsat retning trækker de fortsat kraftigt stigende energipriser og den på det seneste styrkede euro, som kan hæmme euroområdets eksportmuligheder.

Udviklingen er derudover præget af blandt andet en række politiske ændringer og tiltag. I Tyskland vil de økonomiske reformer og specielt momsforhøjelsen pr. 1. januar 2007 have virkning i 2006 og især i 2007, hvor den økonomiske politik virker kontraktivt. I Italien står den nyvalgte regering over for store udfordringer med den italienske økonomi og specielt de offentlige finanser.

BNP i euroområdet voksede med 1,3 pct. i 2005 efter en vækst på 2,0 pct. i 2004, jf. tabel 2.4.

Tabel 2.4 BNP-vækst og andre økonomiske nøgletal for euroområdet

	2004	2005	2006		2007
			Dec.	Maj	Dec.	Maj
Pct. realvækst
BNP-vækst	2,0	1,3	1,9	2,1	2,1	1,8
Privat forbrug	1,5	1,3	1,4	1,7	1,9	1,4
Faste investeringer	2,3	2,2	3,1	4,2	3,2	2,4
Lagerinvesteringer1)	0,4	0,4	0,5	0,8	0,5	0,8
Offentligt forbrug	1,1	1,3	2,0	2,0	1,5	1,2
Eksport	6,5	3,8	5,2	5,4	5,2	5,3
Import	6,7	4,8	5,2	6,0	5,3	4,8
Indenlandsk efterspørgsel (inkl. lagerinvesteringer)	2,0	1,6	1,9	2,7	2,1	1,6
Pct.
Forbrugerprisinflation	2,1	2,2	2,2	2,2	1,8	2,2
Pct. af arbejdsstyrken
Ledighed	8,9	8,6	8,4	8,4	8,1	8,2
Pct. af BNP
Betalingsbalance2)	0,5	0,1	-0,1	-0,5	-0,1	-0,3

1) Lagerinvesteringer er opgjort som pct. af BNP.
2) Korrigeret for intra-handel i euroområdet.

Kilde: EcoWin, EU-Kommissionen, IMF, OEF og egne skøn.

I de to første kvartaler i 2005 var den kvartalsvise stigningstakt i BNP (sæson- og arbejdsdagskorrigeret) omkring 0,4 pct. I 3. kvartal 2005 oplevede euroområdet noget højere vækst, idet BNP-væksten steg til 0,7 pct., jf. figur 2.11a. Væksten i 4. kvartal skuffede til gengæld, idet BNP kun steg med 0,3 pct. Den lave vækst i 4. kvartal kan delvist tilskrives en for kraftig statistisk korrektion for antal arbejdsdage. I 1. kvartal 2006 var væksten 0,6 pct. (flash-estimat).

Figur 2.11a BNP-vækst samt vækstbidrag, euroområdet	Figur 2.11b Konjunkturindikator og forbrugertillid, euroområdet

Anm.: Konjunkturindikatoren (sentiment) sammenvejer EU-Kommissionens surveys for henholdsvis detailhandel, forbrugertillid, bygge- og anlæg, serviceerhverv og industri.

Kilde: EU-Kommissionen, EcoWin og egne beregninger.

Den høje vækst i euroområdet i 3. kvartal skyldtes blandt andet en stigning i bidraget fra nettoeksporten. I 4. kvartal faldt nettoeksportens bidrag igen, således at den bidrog negativt. Kun bidraget fra investeringer steg i 4. kvartal, og de øgede investeringer peger på trods af den lave vækst på en gunstig udvikling i de kommende kvartaler.

Også forbrugertilliden og virksomhedstilliden peger på en gunstig udvikling fremadrettet. Begge har været stigende siden sommeren 2005, og både forbrugertilliden og den sammensatte indikator for euroområdet ligger nu over det historiske gennemsnit, jf. figur 2.11b.

Væksten var igen i 4. kvartal meget ulige fordelt mellem eurolandene. Blandt de store eurolande oplevede Spanien en vækst på hele 0,9 pct. i 4. kvartal, mens Tyskland og Italien slet ikke oplevede vækst.

EU-Kommissionen skønner, at den kvartalsvise vækst i BNP i de kommende kvartaler bliver 0,6 pct. Samlet for 2006 ventes en BNP-vækst på 2,1 pct. EU-Kommissionen har således opjusteret sit skøn i forhold til dens prognose fra efteråret 2005. Til gengæld er skønnet for 2007 nedjusteret til 1,8 pct.

Den forventede øgede vækst i 2006 og 2007 er drevet af vækst i den indenlandske efterspørgsel, idet det længe ventede opsving i flere af de store eurolande forventes at komme op i tempo. Investeringer i både materiel og i bygge- og anlægsaktiver ventes at tiltage, specielt i Tyskland. I en række andre lande vil investeringerne i især boliger dog modereres af en forventet dæmpning af væksten på boligmarkederne. Beskæftigelsen ventes at øges i eurolandene, hvilket vil understøtte privatforbruget. I modsat retning trækker de fortsat kraftigt stigende energipriser og gradvise stramninger af pengepolitikken.

I Tyskland forventes en vækst på kvartalsbasis omkring 0,6 pct. i hvert af de kommende kvartaler i 2006 på trods af nul-vækst i BNP i 4. kvartal 2005 og en vækst på 0,4 pct. (flash-estimat) i første kvartal 2006. Udviklingen i erhvervstilliden (målt ved IFO-industritillidsindekset) har historisk fulgt udviklingen i BNP tæt, jf. figur 2.12a, og i andet halvår 2005 og i de første måneder i 2006 er industritilliden fortsat med at stige til et rekordhøjt niveau. Samtidig ventes effekten af de i efteråret 2005 vedtagne økonomiske reformer at slå igennem. Visse ekspansive tiltag og strukturforbedrende foranstaltninger på arbejdsmarkedet forventes at medvirke til den øgede vækst. Endvidere kan udsigten til, at der nu tages hånd om de offentlige budgetproblemer, bidrage til at trække forbrugs- og investeringstilbøjeligheden op efter nogle år præget af tilbageholdenhed og høj og stigende opsparing.

Tyskland har et strukturelt problem med de offentlige finanser, og hovedformålet med reformerne er da også en budgetkonsolidering. Set i lyset af at Tyskland i forhold til andre sammenlignelige lande har en lav momssats og et lavt skattetryk uden udsigt til offentlige besparelser, er de økonomiske reformer nødvendige. Det er imidlertid sandsynligt, at skatte- og afgiftsstramningerne vil indebære en dæmpning af økonomien i 2007. Størst effekt ventes forhøjelsen af den højeste momssats pr. 1. januar 2007 at få. Således forventes det, at privatforbrug fremrykkes fra 2007 til 2006, hvilket vil understøtte væksten i slutningen af 2006. Til gengæld dæmpes væksten i 2007.

Figur 2.12a Industritillid og BNP-vækst i Tyskland	Figur 2.12b Prisstigninger på el, gas og øvrige brændsler til opvarmning af boliger

Kilde: EcoWin og Eurostat.

En anden risiko knytter sig til de fortsat kraftige energiprisstigninger. De stigende råoliepriser har i højere grad end i andre europæiske lande slået igennem i forbrugerpriserne i Tyskland, jf. figur 2.12b. Prisindekset for el, gas, fyringsolie mv. er i flere år steget kraftigere i Tyskland end i fx Frankrig. Specielt siden sommeren 2005 er forbrugerpriserne på el og boligopvarmning steget kraftigt med årsstigningstakter på op til 15 pct. i Tyskland, mens de tilsvarende priser i fx Danmark og Frankrig kun er steget med mellem 5 og 10 pct. på årsbasis. Energiprisstigningerne udhuler således i højere grad de tyske disponible indkomster. Den samlede tyske inflation er dog ikke markant højere.

Den europæiske centralbank har hævet den pengepolitiske styringsrente to gange siden efteråret 2005, og ventes at stramme pengepolitikken yderligere gennem 2006 jf. nedenfor. Det begyndende opsving i den tyske økonomi er tidsmæssigt forsinket i forhold til opsvingene i en række andre eurolande, og de højere renter kan udgøre en risiko for det begyndende opsving.

Også i Frankrig var BNP-væksten mindre kraftig i 4. kvartal, idet den kvartalsvise vækst kun udgjorde 0,4 pct. Nettoeksporten bidrog fortsat negativt til væksten, men eksporten forventes øget fremover i takt med den økonomiske fremgang hos Frankrigs store handelspartnere Tyskland og Italien. Den forventede vækst fremover vil primært være drevet af vækst i privatforbruget, som ventes understøttet af en forventet stigende beskæftigelse.

Den økonomiske vækst og væksten i beskæftigelsen er tæt korrelerede. De seneste par år er beskæftigelsen i Frankrig stort set ikke steget, jf. figur 2.13a. For at beskæftigelsen stiger, skal væksten i produktionen være større end produktivitetsvæksten, som de sidste ti år i gennemsnit har udgjort 1½ pct. Det bør således ikke overraske, at beskæftigelsen ikke er steget de seneste par år. Udviklingen i Frankrig kan også være påvirket af, at virksomhederne har oparbejdet overskudsarbejdskraft under lavkonjunkturen, og at virksomhederne er tilbageholdende med at ansætte yderligere arbejdskraft. Begge forhold vil være mere udtalte på et arbejdsmarked med mindre fleksibilitet.

Figur 2.13a Økonomisk vækst uden flere beskæftigede, Frankrig	Figur 2.13b Offentlige finanser, Italien

Anm.: Kvartalsvise år til år-stigningstakter. Beskæftigelsen er eksklusive den offentlige sektor mv.

Kilde: Eurostat og EcoWin.

Italien oplevede nul-vækst for hele året 2005. For 2006 og 2007 ventes positive vækstrater, om end væksten stadig ventes at være lavere end i de øvrige eurolande.

Ved valget i april i år fik Italien en ny regering, som står over for store udfordringer med at genoprette den italienske økonomi og især de offentlige finanser. Den offentlige gæld udgjorde i 2005 hele 106 pct. af BNP, og det offentlige budgetunderskud var på 4,1 pct. af BNP, jf. figur 2.13b. Den nye regering ventes som en af sine første handlinger at genåbne statsbudgettet for 2006. En anden udfordring er Italiens svækkede pris- og lønkonkurrenceevne.

Den standardiserede ledighed i euroområdet var i marts 8,1 pct. Ledigheden i euroområdet er lavest i Holland (4,0), Irland (4,2) og Luxembourg (4,8), mens den er højest i Grækenland (9,6), Frankrig (9,1), Tyskland (8,7) og Spanien (8,7), jf. figur 2.14a-b. Til sammenligning var den standardiserede ledighed i Danmark 4,3 pct. Ledigheden i euroområdet ventes at falde gennem 2006 og 2007.

Figur 2.14a Ledigheden i euroområdet og udvalgte lande i marts 2006

Anm.: Ledigheden i EU er vist i procent af arbejdsstyrken og er harmoniseret og sæsonkorrigeret. Ledigheden for Grækenland og Italien er tal for fjerde kvartal 2005.

Kilde: Eurostat og EcoWin.

Eurolandenes gennemsnitlige offentlige budgetunderskud udgjorde 2,4 pct. af BNP i 2005 – omtrent det samme som det gennemsnitlige underskud i EU25 – og faldt således med 0,4 pct.-enheder i forhold til 2004. Eurolandenes gennemsnitlige gældskvote steg med ca. 1 pct.-enhed til ca. 70,8 pct. af BNP som følge af det fortsat høje niveau for underskuddene og den relativt lave vækst.

Syv EU-lande overskred i 2005 Traktatens og Stabilitets- og Vækstpagtens grænse for offentlige budgetunderskud på 3 pct. af BNP, herunder fire eurolande: Tyskland (3,3 pct. af BNP), Grækenland (4,5 pct. af BNP), Italien (4,1 pct. af BNP) og Portugal (6,0 pct. af BNP). Da Tyskland således ikke levede op til anbefalingen om at bringe sit underskud ned under 3 pct. af BNP senest i 2005, vedtog EU's Råd af finansministre (ECOFIN) den 14. marts 2006 en beslutning, der retter pålæg (en skærpet anbefaling) til Tyskland om at gennemføre strukturelle budgetforbedringer på mindst én pct.-enhed i forhold til BNP samlet i 2006-2007 for at bringe underskuddet ned under 3 pct. af BNP i 2007. Frankrig, der ligesom Tyskland havde en anbefaling med tidsfrist i 2005, fik bragt sit underskud ned på 2,9 pct. af BNP. Kommissionen ventes at komme med et udspil omkring den videre håndtering af Stabilitets- og Vækstpagten i forhold til Frankrig. Grækenland, Italien og Portugal bør ifølge deres respektive anbefalinger bringe deres underskud ned under 3 pct. af BNP i henholdsvis 2006, 2007 og 2008.

Blandt eurolandene havde Finland, Spanien, Irland og Belgien overskud på de offentlige finanser i 2005. Det højeste overskud blandt eurolandene havde Finland på 2,6 pct. af BNP.

Inflation og renteudvikling i euroområdet

Forbrugerprisinflationen (HICP) nåede i september 2005 op på 2,6 pct. og har siden ligget omkring 2,3 pct. Kerneinflationen har siden juni ligget nogenlunde stabilt omkring 1,4 pct., jf. figur 2.15a. Energiprisstigninger har siden efteråret 2005 bidraget med op mod halvdelen af den samlede forbrugerprisinflation. Det fortsatte store bidrag fra energi skyldes dog især de kraftige stigninger i sensommeren 2005. Med en forudsætning om at det nuværende energiprisniveau fortsætter uændret, vil bidraget fra energi gradvist aftage og falde bort i september 2006. Årsstigningstakten i råolieprisen i euro har i et par år ligget mellem 25 og 50 pct. jf. figur 2.12b, men på grund af afgifter mv. er stigningen i forbrugerpriserne mindre.

Figur 2.15a Dekomponering af inflationen, euroområdet	Figur 2.15b Pengepolitisk og pengemarkedsrente, Euroområdet

Anm.: Inflationen er vist som månedlige år til år-vækstrater. Kerneinflationen i euroområdet defineres som inflati-onen ekskl. bidrag fra uforarbejdede fødevarer og energi. Energi angiver bidraget i pct.-enheder fra energiprisstigninger.

Kilde: EcoWin, Eurostat og egne beregninger.

Den gennemsnitlige inflation i 2005 var 2,2 pct., og EU-Kommissionens skøn for 2006 og 2007 udgør tilsvarende 2,2 pct. i begge år. Således ventes prisstigningerne i både 2006 og 2007 at ligge uden for rammerne af ECB's definition af prisstabilitet ligesom i alle årene 2001 til 2005. En del af den målte inflation kan tilskrives forhøjelse af indirekte skatter og administrativt fastsatte priser, og man kan diskutere, hvorvidt sådanne priser er omfattet af begrebet prisstabilitet, eller om begrebet kun knytter sig til markedsbestemte priser. På trods af at inflationen har været højere end 2 pct. de seneste år, er inflationsforventningerne fortsat forankret på et lavt niveau.

Inflationsskønnene for de enkelte medlemslande spænder fra 1,4 pct. i 2006 i Finland til 3,6 pct. i Spanien. I Tyskland ventes fortsat en lav inflation i 2006, selvom skønnet er opjusteret med 0,1 pct. til 1,7 pct. i lyset af den forventede øgede aktivitet i Tyskland. For 2007 ventes en inflation i Tyskland på 2,3 pct. Inflationen i 2007 er især trukket opad af effekten af momsforhøjelsen pr. 1. januar 2007, som estimeres til at hæve den tyske forbrugerprisinflation med omkring 1 pct.-enhed. ^[2] Inflationen i euroområdet samlet set forventes tilsvarende løftet med 0,3 pct.-enheder.

Den franske og italienske inflation forventes at ligge på linje med gennemsnittet for eurolandene. I Holland gennemføres en større reform af sundhedsforsikringssystemet, som ville have påvirket den målte inflation i Holland med ca. -4 pct.-enheder. Det er besluttet at korrigere HICP-opgørelsen for effekterne af sundhedsreformen, således at HICP ikke påvirkes.

Tabel 2.5 Skøn for renter og inflation i euroområdet

	2005	2006		2007
		Dec.	Maj	Dec.	Maj
Pct.
3-mdrs. pengemarked	2,2	2,6	2,9	3,0	3,4
10-årig statsobligation	3,4	3,8	3,9	4,1	4,2
Vækst i pct.
Forbrugerpriser (HICP)	2,2	2,2	2,2	1,8	2,2

Kilde: EcoWin, EU-Kommissionen, og egne skøn.

Den europæiske centralbank hævede den pengepolitiske rente med 0,25 pct.-enheder i december 2005, hvilket var den første ændring af styringsrenten i 2½ år. Stramningen blev siden efterfulgt af en tilsvarende stigning i marts i år.

Det ventes, at styringsrenten hæves yderligere 3 gange i løbet af 2006 med 0,25 pct.-enheder pr. gang, svarende til et ultimoniveau på 3,25 pct. i 2006. Den forventede stramning af pengepolitikken i euroområdet skal ses i relation til ECB's skærpede retorik vedr. rentestigninger understøttet af fortsat positive nøgletal for euroområdet – bl.a. for den tyske erhvervstillid, som indikerer en stigende vækst.

Forwardrenterne for den 3 måneders eurorente antyder, at markedet fortsat venter yderligere pengepolitiske stramninger, jf. figur 2.16a ^[3]. I forhold til decembervurderingen er forwardrenterne vedr. renteniveauet ultimo 2006 steget med ca. 0,7 pct.-enheder. For 2007 ventes ingen yderligere pengepolitiske stramninger, men en fortsat positiv økonomisk udvikling kan medføre yderligere stramninger.

I forhold til decembervurderingen er skønnene for den 3-måneders pengemarkedsrente i euroområdet opjusteret med 0,3 pct.-enheder i 2006 og 0,4 pct.-enheder i 2007.

Figur 2.16a Forward renter, 3-måneders eurorente, 2005-2007	Figur 2.16b Forward renter, 10-årige eurorente, 2005-2007

Kilde: Nationalbanken og egne beregninger.

For euroområdet ventes den skønnede korte rente i slutningen af 2006 at nærme sig et mere neutralt niveau i forhold til den aktuelle kapacitetsudnyttelse og inflationspres, jf. den beregnede Taylor-rente i figur 2.17a.

Figur 2.17a Faktisk (skønnet) og beregnet kort rente i euroområdet	Figur 2.17b Rentespænd til den tyske 10-årige eurorente, udvalgte lande, 2005-2007

Anm.: I figur 2.17a er båndet omkring den beregnede rente givet som den gennemsnitlige absolutte forskel mellem den beregnede rente og den historiske, faktiske rente. Den beregnede rente ved normal kapacitetsudnyttelse angiver renten ved en inflation på 2 pct. og et outputgab på nul. Estimeret på baggrund af data i perioden 1980-2005.

Kilde: EcoWin, EU-Kommissionen, Nationalbanken, egne skøn og beregninger, jf. Økonomisk Redegørelse, maj 2002.

Siden september 2005, hvor den lange rente var rekordlav, er den 10-årige statsobligationsrente steget med knap 1 pct.-enhed. Den lange rente i euroområdet er steget nogenlunde i takt med den tilsvarende amerikanske rente. Ved decembervurderingen var imidlertid allerede forudsat en stigende lang rente, hvorfor skønnene herfor kun er opjusteret marginalt i forhold til decembervurderingen. Den lange rente skønnes at udgøre 3,9 pct. i 2006 stigende til 4,2 pct. i 2007 (årsgennemsnit), svarende til en opjustering på 0,1 pct.-enhed i begge år. Det skal bemærkes, at gennemsnittet for 1. kvartal 2006 udgjorde 3,5 pct., mens det aktuelle renteniveau for den 10-årige rente i euroområdet er på ca. 4 pct. For resten af 2006 og 2007 forudsættes således en moderat stigende profil for den lange eurorente.

Rentespændet til den tyske 10-årige statsobligationsrente inden for euroområdet har generelt været aftagende siden indførelsen af euroen, jf. figur 2.17b. Rentespændet bestemmes blandt andet ud fra landenes kreditværdighed og obligationernes likviditet. Der er dog en vis spredning blandt landene i euroområdet. Rentespændet til Tyskland har i perioder været negativt for en række lande, heriblandt Finland og Holland, men også for Danmark, som ikke deltager i eurosamarbejdet.

2.4 Storbritannien, Norden og nye EU-lande

Den økonomiske vækst i Storbritannien aftog i 2005 til 1,8 pct. fra det høje niveau i 2004 på 3,1 pct. Opbremsningen af væksten begyndte i 2. halvdel af 2004 men ser ud til langsomt at være vendt i løbet af 2005. BNP-væksten ventes at tiltage til 2,4 pct. i 2006, mens fremgangen kan styrkes yderligere i 2007 til 2,8 pct., jf. tabel 2.6.

Tabel 2.6 Vækstskøn for Storbritannien, Sverige og Norge

	Gnst. 1998- 20031)	2004	2005	2006		2007
				Dec.	Maj	Dec.	Maj
Storbritannien	2,8	3,1	1,8	2,3	2,4	2,8	2,8
Sverige	2,9	3,7	2,7	3,0	3,4	2,8	3,0
Norge2)	2,0	3,8	3,7	2,4	2,7	2,1	2,1

1) Gennemsnitlig årlig vækst.
2) BNP-vækst for fastlands-Norge.

Kilde: EU-Kommissionen, EcoWin samt egne skøn.

Den svage aktivitetsfremgang i 2005 kan henføres til en betydelig nedgang i den indenlandske efterspørgselsvækst. Privatforbruget udviklede sig således forholdsvist langsomt, hvilket navnlig skal ses i lyset af det stagnerende boligmarked samt højere oliepriser, der påvirker de reale disponible indkomster negativt, jf. figur 2.18a. Samtidig var der en nedgang i væksten i de faste bruttoinvesteringer, der blandt andet påvirkes negativt af usikkerhed omkring de fremtidige indtjeningsmuligheder. Efter at have været negativt i 2004 blev nettoeksportens bidrag til BNP-væksten omtrent neutralt i 2005, hvor importvæksten blev mere afdæmpet som følge af den forholdsvis langsomme udvikling i den indenlandske efterspørgsel.

I 2006 og 2007 ventes den økonomiske vækst at tiltage noget navnlig som følge af en øget opgang i den indenlandske efterspørgsel. Den private forbrugsvækst forudses gradvist at blive styrket lidt blandt andet på baggrund at et noget stærkere boligmarked. En fortsættelse af tendensen til øget opsparing i husholdningerne samt en forøgelse af beskatningen i 2006 vil dog virke afdæmpende på forbrugsudviklingen. Væksten i de private investeringer vurderes at tiltage, men den øgede opgang begrænses i første omgang af fortsat usikkerhed omkring de generelle vækstudsigter. Det offentlige forbrug og de offentlige investeringer ventes at levere et betydeligt bidrag til aktivitetsfremgangen, navnlig i 2006, hvor der er planlagt forbedringer af de offentlige serviceydelser. Fremgangen i eksporten forventes at blive styrket som følge af øget eksportmarkedsvækst, og samlet forventes et stort set neutralt bidrag fra nettoeksporten til BNP-væksten i hele prognoseperioden.

Figur 2.18a Udvikling i kontantpriser i UK, Sverige og Norge	Figur 2.18b Pengepolitiske renter i UK, Sverige og Norge

Anm.: Figur 2.18a viser årlige procentvise ændringer i kvartalsobservationer. Egen sæsonkorrektion for Sverige og Norge.

Kilde: EcoWin, EU-kommissionen.

Bank of England sænkede den pengepolitiske styringsrente ¼ pct.-enhed i august 2005 som en reaktion på afmatningen i økonomien. Styringsrenten er holdt uændret siden da, jf. figur 2.18b.

Afdæmpningen af den økonomiske vækst har vist sig med forsinket effekt på beskæftigelsen, der efter at have holdt sig oppe i første del af 2005 aftog noget i 4. kvartal. Ledigheden er øget lidt på denne baggrund, og den ventes at tiltage fra 2005 til 2006, hvorefter den kan falde lidt igen i 2007, jf. figur 2.20.b.

De stigende oliepriser har bidraget til en tiltagende inflation, der for 2005 som helhed blev på 2,1 pct. og dermed en anelse højere end Bank of Englands inflationsmålsætning på 2 pct., jf. figur 2.21a. På trods af den fortsatte fremgang i oliepriserne vurderes den betydelige troværdighed til de pengepolitiske myndigheder at kunne fastholde inflationsforventningerne tæt på den officielle målsætning. Blandt andet på den baggrund ventes inflationen at kunne aftage til de 2 pct. i løbet af prognoseperioden.

I forlængelse af dels opbremsningen i aktivitetsfremgangen og dels den betydelige offentlige forbrugsvækst er underskuddet på de offentlige finanser tiltaget til 3,5 pct. af BNP i 2005, jf. figur 2.19a. I 2006 forudsættes underskuddet at aftage til 3,0 pct. af BNP som følge af den øgede økonomiske vækst, mens lidt højere ledighed og lidt større vækst i det offentlige forbrug trækker i modsat retning. I 2007 kan underskuddet aftage yderligere en smule.

Vækstudsigterne for Sverige er forholdsvis gunstige efter, at BNP-væksten aftog til 2,7 pct. i 2005 ovenpå den kraftige opgang i 2004 på 3,7 pct., jf. tabel 2.6. Aktivitetsfremgangen ventes således at stige til 3,4 pct. i 2006 for herefter at blive lidt mere afdæmpet i 2007, hvor væksten skønnes til 3,0 pct.

Figur 2.19a Offentlig saldo for UK, Sverige og Norge	Figur 2.19b Betalingsbalancen i UK, Sverige og Norge

Kilde: EcoWin, EU-kommissionen og OECD.

I 2005 overtog den indenlandske efterspørgsel rollen som den primære vækstdrivende komponent fra nettoeksporten. Fremgangen i privatforbruget blev således noget hurtigere i 2005 blandt andet understøttet af et stærkt boligmarked og en begyndende forøgelse af beskæftigelsen, jf. 2.18a. Samtidig stimulerede lave finansieringsomkostninger og øget kapacitetspres en forholdsvis kraftig opgang i investeringerne. Som følge af den betydeligt mere afdæmpede udvikling i eksporten faldt vækstbidraget fra nettoeksporten fra det høje niveau i 2004 og blev stort set neutralt i 2005. Den samlede aktivitetsfremgang blev dermed noget langsommere end i 2004.

I 2006 og 2007 vurderes væksten fortsat primært at blive drevet af den indenlandske efterspørgsel. Den private forbrugsvækst forudses at tiltage yderligere i 2006 blandt andet som følge af en ventet opgang i husholdningernes disponible indkomster, der styrkes af en øget beskæftigelsesvækst. Den offentlige forbrugsvækst ventes samtidig at tiltage i indeværende valgår, men skønnes at falde igen i 2007. Fremgangen i investeringerne ventes at aftage igennem prognoseperioden fra det høje niveau i 2005, men opgangen kan fortsat være forholdsvis solid set i lyset af den stigende kapacitetsudnyttelse. Nettoeksporten skønnes at levere et lille positivt bidrag til BNP-væksten i både 2006 og 2007. En gunstig udvikling på eksportmarkederne ventes at bidrage til øget vækst i eksporten i 2006, mens langsommere markedsvækst i 2007 kan virke afdæmpende på eksportfremgangen, der ventes at aftage sammen med opgangen i importen.

Figur 2.20a Effektive valutakurser i UK, Sverige og Norge

Anm.: I figur 2.20a viser en stigende kurve en svækkelse af valutaen.

1) Ændringer i opgørelsesmetoden af ledigheden for Sverige øger ledigheden med ca. 0,5 pct.-enheder fra 2004 til 2005.

Kilde: EcoWin, EU-Kommissionen.

Den pæne aktivitetsfremgang samt gennemførelse af en række initiativer med henblik på at styrke arbejdsmarkedet ventes at bidrage til øget beskæftigelse og en reduktion af ledigheden i prognoseperioden, jf. 2.20b. På den baggrund kan de seneste års markante produktivitetsfremgang aftage noget i 2006 og 2007.

Lønstigningerne har været forholdsvist moderate som følge af den noget svage udvikling på arbejdsmarkedet, jf. figur 2.21b. De gældende overenskomster indebærer en fortsat afdæmpet lønudvikling frem til 2006, mens nye aftaler i 2007 kan medføre en lidt større lønfremgang. Blandt andet på grund af den moderate udvikling i lønningerne har prisstigningerne været forholdsvis lave, jf. figur 2.21a. Inflationsudsigterne peger dog på en øget opgang i priserne, og set i det lys hævede Sveriges Riksbank i løbet af 1. kvartal – af to omgange – styringsrenten med samlet ½ pct.-enhed til 2,0 pct., jf. figur 2.18b.

Den offentlige saldo udviste et overskud på 2,9 pct. af BNP i 2005, jf. figur 2.19a. Overskuddet tiltog dermed med 1,1 pct.-enhed i forhold til 2004, hvilket navnlig kan henføres til øgede skatteindtægter. I 2006 forudses overskuddet at aftage noget, idet det offentlige forbrug ventes at udvikle sig forholdsvis ekspansivt. Saldoen kan dog forbedres lidt igen i 2007.

Aktivitetsfremgangen i Norges økonomi har været særdeles kraftigt i 2004 og 2005, hvor BNP-væksten for fastlands-Norge er opgjort til henholdsvis 3,8 pct. og 3,7 pct., jf. tabel 2.6. Fremadrettet ventes opgangen i fastlands-økonomien at aftage til 2,7 pct. og 2,1 pct. i henholdsvis 2006 og 2007.

Den indenlandske efterspørgsel er drivkraften bag den stærke aktivitetsfremgang. Væksten i det private forbrug aftog lidt i 2005 fra det høje niveau året forinden. Fremgangen var dog fortsat forholdsvis kraftig understøttet af lave renter samt en markant opgang i boligpriserne, der bidrog til voksende formuer. Store olieinvesteringer havde samtidig afsmittende positive effekter på fastlands-økonomien, og en stærk opgang i elektricitetsproduktionen som følge af meget nedbør bidrog ligeledes til den økonomiske vækst. Nettoeksportens bidrag til BNP-væksten i fastlands-Norge var – på linje med i 2004 – negativt i 2005.

Beskæftigelsen har i en periode udviklet sig langsommere end den stærke vækst i fastlands-økonomien skulle tilsige. Fremgangen i produktionen har dog nu ført til en betydelig vækst i beskæftigelsen, og med den faldende ledighed øges presset på arbejdsmarkedet forholdsvist hastigt.

Fremadrettet ventes BNP-væksten for fastlands-økonomien at aftage gradvist igennem prognoseperioden. Den skønnede udvikling skal blandt andet ses i lyset af forventningen om tiltagende renter, en langsommere fremgang i olieinvesteringerne samt en normalisering af elektricitetsproduktionen, der hver for sig kan medvirke til at afdæmpe den kraftige aktivitetsfremgang. Væksten kan dog i første omgang holde sig oppe på et forholdsvist højt niveau, idet blandt andet øget beskæftigelse og et fortsat stærkt boligmarked kan stimulere væksten i privatforbruget. Dertil kommer, at væksten i fastlands-investeringerne understøttes af det tiltagende kapacitetspres

Ledigheden ventes at aftage i 2006 og 2007. Lønstigninger er fortsat forholdsvist moderate, men udviklingen på arbejdsmarkedet tilsiger en øget lønopgang fremadrettet, jf. figur. 2.20b. Forbrugerprisinflationen ventes på den baggrund at tiltage i 2006, mens fremgangen i 2007 blandt andet kan dæmpes af lavere oliepriser, jf. figur 2.21a. Risikoen for overophedning er forøget i den seneste tid, og manglen på arbejdskraft kan tiltage yderligere. Set i det lys hævede Norges Bank styringsrenten med en ¼ pct.-enhed til 2½ pct. i marts.

Figur 2.21a Forbrugerprisinflation i UK, Sverige og Norge	Figur 2.21b Lønudvikling i UK, Sverige og Norge

Anm.: Årlige procentvise ændringer. Figur 2.21b viser vækstraten i arbejdsomkostningerne for hele økonomien, undtagen for Sverige, hvor tallene er for den private sektor.

Kilde: EcoWin, EU-Kommissionen og Konjunkturinstitutet, Sverige.

De høje oliepriser bidrager til en betydelig fremgang i overskuddet på betalingsbalancen og medvirker samtidig til at styrke den offentlige saldo, jf. figur 2.19a og 2.19b. Anvendelsen af olieindtægterne er begrænset af den såkaldte handlingsregel, der tilsiger, at det strukturelle, oliekorrigerede underskud på de offentlige finanser ikke må overstige den reale forrentning af formuen i Petroleumsfonden. De kraftigt stigende værdier i petroleumsfonden – som følge af høje oliepriser – indebærer dermed, at den tilladte forbrugsramme øges. I den aktuelle konjunktursituation med tiltagende pres på arbejdsmarkedet er det særligt vigtigt at sikre en afbalanceret anvendelse af de offentlige midler.

I de nye EU-medlemslande har væksten generelt været høj de seneste år. I Letland voksede BNP i 2005 med 10,2 pct., mens BNP-væksten i Estland og Litauen var henholdsvis 9,8 og 7,5 pct. Der ventes fortsat høj, men dog gradvist faldende vækst i disse lande. For Slovakiet ventes en vækst omkring 6 pct. svarende til væksten i 2005. I Polen, det største af de nye EU-medlemslande, var væksten i 2005 3,2 pct., og væksten ventes at tiltage de kommende år.

Det offentlige budgetunderskud i Ungarn udgjorde 6,1 pct. af BNP i 2005, og blandt de nye medlemslande havde også Malta budgetunderskud på mere end 3 pct. af BNP. Derimod nåede Polen og Slovakiet overraskende at bringe underskuddet under 3 pct. af BNP i 2005.

I Letland var inflationen i 2005 på 6,9 pct., mens Estlands inflation var 4,1 pct. og Ungarns 3,5 pct. I de øvrige nye medlemslande lå inflationen mellem 2 og 3 pct. Den høje inflation i nogle af de nye EU-medlemslande kan blandt andet tilskrives, at priserne (og lønningerne) er ved at tilpasse sig det generelt højere nominelle prisniveau i eurolandene. Specielt en række administrerede priser samt priserne på fødevarer og brændstoffer stiger markant.

Arbejdsløsheden er generelt ikke højere i de nye medlemslande end i euroområdet. Dog springer den polske og den slovakiske arbejdsløshed i øjnene, idet begge landes arbejdsløshedsprocent i 2005 var omkring 17 pct. Arbejdsløsheden ventes at falde i alle de nye medlemslande.

2.5 Japan, Kina og øvrige lande

Selvom den økonomiske vækst i Japan har været noget svingende, er der tegn på, at opsvinget er blevet solidt. Væksten var 2,7 pct. i 2005 og skønnes uændret til 2,7 pct. i 2006. Fremgangen ventes at aftage marginalt i 2007, svarende til en BNP-vækst på 2,4 pct.

Trods et forholdsvist højt vækstbidrag fra nettoeksporten i fjerde kvartal 2005, er nettoeksportens vækstbidrag i 2005 som helhed omtrent halveret i forhold til 2004, jf. figur 2.22a.

Figur 2.22a Vækstbidrag for Japan	Figur 2.22b BNP-vækst (å/å) og erhvervstillid, Japan

Anm.: I figur 2.22a er investeringerne inkl. lagerinvesteringer. I figur 2.22b angiver den vandrette linje det historiske gennemsnit for Tankan-indekset for erhvervstillid.

Kilde: EcoWin, EU-Kommissionen og OECD.

Der er flere tegn på, at opsvinget har fået et godt fodfæste. Ledigheden var i februar og marts kun 4,1 pct., det laveste niveau siden juli 1998. Samtidig ansætter virksomhederne i stigende omfang på fuldtidsvilkår og ikke på korttidskontrakter. Antallet af fuldtidsansættelser steg i 2005 for første gang siden 1999. De lysere fremtidsudsigter afspejles også på aktiemarkedet, hvor det brede Topix 500-aktieindeks er steget ca. 50 pct. siden midten af 2005.

Lønningerne er begyndt at reagere på det strammere arbejdsmarked. Sammenholdt med den øgede beskæftigelse ventes det at understøtte privatforbruget i prognosen.

Erhvervstilliden ligger fortsat over sit langsigtede gennemsnit og peger isoleret set i retning af økonomisk ekspansion, jf. figur 2.22b. Virksomhedernes indtjening skønnes at forblive høj fremadrettet, blandt andet på baggrund af øget konsolidering. Sammenholdt med, at den overskydende produktionskapacitet i økonomien nedbringes, skønnes det at medvirke til at understøtte erhvervsinvesteringerne. Den forudsatte vækst i den indenlandske efterspørgsel ventes at øge importen noget, men i lyset af de gunstige udsigter for den internationale økonomi, herunder i Asien, er der alligevel forudsat et positivt vækstbidrag fra nettoeksporten i prognoseperioden. Overskuddet på betalingsbalancen ventes at falde gradvist fra 3,6 pct. af BNP i 2006 til 3,3 pct. i 2007.

Centralbanken, Bank of Japan, besluttede den 9. marts 2006 at stoppe den såkaldte kvantitative lempelsespolitik. Pengepolitikken har været særdeles ekspansiv i adskillige år. Udover at holde styringsrenten på nul har Bank of Japan løbende opkøbt statsobligationer og derved øget likviditeten i økonomien. Beslutningen den 9. marts indebærer, at centralbanken gradvist nedbringer sit opkøb af kortfristede statspapirer og officielt er overgået til at have et mellemfristet målinterval for inflationen på 0-2 pct.

Tendensen til deflation synes mindsket, og der synes at være udsigt til, at den otte år lange periode med faldende priser er ved at være slut. I første kvartal 2006 har CPI-inflationen – der dog indeholder energipriser – således været positiv i alle 3 måneder, jf. figur 2.23a.

Figur 2.23a Outputgab og inflation i Japan	Figur 2.23b Udvalgte valutakryds

Anm.: I figur 2.23b viser en faldende kurve en styrkelse af Kinas valuta (CNY) over for USD respektive EUR.

Kilde: EcoWin og OECD.

Underskuddet på de offentlige finanser i Japan var på 6,5 pct. af BNP i 2005 og skønnes gradvist nedbragt fra 5,8 pct. i 2006 til 5,4 pct. i 2007. Regeringen har ingen officiel mellemfristet strategi, men har en målsætning om at nedbringe det primære strukturelle underskud med 0,5 pct.-enheder om året. Hensigten er at nå en primær saldo på nul efter 2010. En markant stramning af finanspolitikken vil formentlig ikke være passende i den nuværende konjunktursituation, men på sigt vil der skulle ske en konsolidering. Den offentlige gæld er på ca. 160 pct. af BNP.

I Kina har væksten de seneste 3 år være omtrent 10 pct. og skønnes fremadrettet kun at falde en smule til 9 pct. i 2007. Den beskedne nedgang i væksten kan hovedsagligt henføres til det lavere skøn for aktiviteten i USA i prognosen.

Overskuddet på handelsbalancen blev tredoblet fra 2004 til 2005 og steg fra 32 mia. dollar til 102 mia. dollar. Stigningen afspejler blandt andet en afmatning af væksten i importen som følge af en mere afdæmpet vækst i investeringerne samt udskydelse af køb af større importerede goder på baggrund af forventninger om en yderligere revaluering af den kinesiske valuta, renminbi'en.

Kina har i ca. 10 år ført fastkurspolitik over for den amerikanske dollar, men gik i juli 2005 over til en styret flydning, hvor renminbi'en blev knyttet til en kurv af valutaer, herunder dollaren. Ved overgangen til det nye kursregime blev renminbi'en opskrevet med 2 pct. over for dollaren og er siden styrket med ca. 1,3 pct. i forhold til dollaren, jf. figur 2.23b. Kina har været under internationalt pres for at opskrive valutaen yderligere.

I december 2005 blev servicesektorens størrelse i nationalregnskabet (NR) revideret op fra 32 pct. af BNP til 41 pct. Revisionen tilsiger en mere robust sammensætning af væksten i Kina, idet servicesektoren er mindre afhængig af konjunkturudsving i investeringerne og eksportmarkedsvæksten. NR-revisionen bidrager også til et lidt mere nuanceret billede af de store kinesiske investeringer. Med de nye NR-tal blev investeringsomfanget reduceret fra 46 pct. til 39 pct. af BNP i 2004.

I Latinamerika er den økonomiske vækst stadig solid. BNP-væksten aftog en smule fra 5,5 pct. i 2004 til 4,3 pct. i 2005, hvilket primært skyldes en afdæmpning af væksten i Brasilien og Mexico. Med udsigt til fortsat kraftig vækst i verdensøkonomien, herunder høj efterspørgsel efter råvarer, er konjunkturudsigterne lyse for Latinamerika. Der skønnes således en fremgang i regionen på 4,3 pct. i 2006 og på 3,7 pct. i 2007.

Det globale opsving har også bidraget til stor fremgang i MENA-landene. ^[4] Væksten var 5,4 pct. i 2005 og ventes kun at aftage marginalt til 5,2 pct. og 5 pct. i henholdsvis 2006 og 2007. Der er mange olieproducerende lande i regionen, der grundet de høje oliepriser har oplevet et særdeles favorabelt bytteforhold i de seneste år. I stigende omfang anvendes provenuet fra eksporten til import af varer fra olieimporterende lande. Det modvirker den vækstdæmpende effekt af olieprisstigningerne i industrilandende.

2.6 Finansielle markeder i Danmark

Nationalbanken hævede den 17. februar i år styringsrenten med 0,1 pct.-enhed uafhængigt af ECB. I februar i år forekom en øget kapitaludstrømning, som følge af bl.a. institutionelle investorers porteføljeomlægninger mv. Nationalbanken valgte på den baggrund i overensstemmelse med fastkurspolitikken at intervenere i valutamarkederne til fordel for kronen samtidig med, at renten på indskudsbeviser blev sat op med 0,1 pct.-enhed.

Nationalbankens ensidige rentestigning giver ikke anledning til at justere skønnet vedr. rentespændet til euroområdet, og der forudsættes således fortsat et rentespænd på 0,1 pct.-enhed i gennemsnit for 2006 og 2007 – både for den korte og lange rente.

Efterfølgende fulgte Nationalbanken ECB's pengepolitiske stramning og hævede styringsrenten med 0,25 pct.-enheder i starten af marts i år.

Renteskønnene afspejler, at Nationalbanken – i kraft af fastkurspolitikken – også fremover vil skygge ECB's pengepolitik. Det ventes således, at den korte danske rente følger udviklingen i den tilsvarende eurorente.

Den korte danske rente skønnes at udgøre 3,0 pct. i gennemsnit i 2006 og forudsættes at stige til 3,5 pct. i 2007, jf. tabel 2.7. Skønnet for 2006 og 2007 er således opjusteret med henholdsvis 0,3 og 0,4 pct.-enheder i forhold til decembervurderingen.

Tabel 2.7 Skøn for renter i Danmark og rentespænd

	2005	2006		2007
		Dec.	Maj	Dec.	Maj
Pct.
Renter:
3-mdrs. pengemarked	2,2	2,7	3,0	3,1	3,5
10-årig statsobligation1)	3,4	3,9	4,0	4,2	4,3
1-årig rentetilpasning	2,4	2,9	3,4	3,3	3,8
5-årig rentetilpasning	3,0	3,4	3,9	3,9	4,2
30-årig realkredit, 4 pct. 2)	4,3	4,8	4,9	5,0	5,1
30-årig realkredit, 5 pct. 2)			5,4		5,6
Pct.-enheder
Rentespænd:
Danmark – euroområdet, 3-mdr.	0,0	0,1	0,1	0,1	0,1
Danmark – Tyskland, 10-årig stat	0,0	0,1	0,1	0,1	0,1

1) Løbetidskorrigeret 10-årig statsobligation.
2) Benchmarkobligationen er skiftet fra 4 pct. 2038 til 5 pct. 2038.

Kilde: EcoWin, CSE og egne skøn.

Siden decembervurderingen er den lange danske statsobligationsrente steget med ca. 0,6 pct.-enheder. Ved den seneste konjunkturvurdering var der imidlertid allerede forudsat en stigende profil for den lange rente. Der er således kun foretaget en marginal opjustering på 0,1 pct.-enhed i 2006 og 2007 i forhold til decembervurderingen. Det årlige gennemsnit for den lange rente ventes at udgøre 4,0 pct. i 2006 stigende til 4,3 pct. i 2007.

Den 10-årige danske statsobligationsrente er steget en anelse mere end den tilsvarende tyske eurorente, som følge af Nationalbankens ensidige rentestigning, jf. figur 2.24a og b. I perioden op til stramningen af pengepolitikken den 17. februar var rentespændet negativt, dvs. den lange danske rente var lavere end den tyske rente. Det lange rentespænd udgjorde ultimo april 2006 knap 0,1 pct.-enhed, som forudsættes uændret i prognoseperioden.

Figur 2.24a 10-årigt rentespænd mellem Danmark og Tyskland	Figur 2.24b 10-årige statsobligationsrenter, Danmark og Tyskland

Anm.: I figur 2.24a er rentespændet beregnet på baggrund af løbetidskorrigerede 10-årige statsobligationsrenter. I figur 2.24b er vist renten på 10-årige (benchmark) statsobligationer.

Kilde: EcoWin, Nationalbanken og beregninger.

Den generelle stigning i renteniveauet har åbnet op for låntagning i realkreditobligationer med en pålydende rente på 5 pct., mens den oprindelige benchmarkobligation fra 2005 (4 pct. 2038) har en kursværdi lidt under 90, og er således ikke længere aktuel for private låneoptag. Yderligere rentestigninger kan åbne op for låntagning i obligationer med en pålydende rente på 6 pct.

Spændet mellem den 30-årige realkreditobligation med en kuponrente på 5 pct. og den 10-årige danske statsobligationsrente skønnes at udgøre ca. 1,4 pct.-enheder i 2006 og 1,3 pct.-enheder i 2007. Historisk set indsnævres spændet mellem 10-årige statsobligationer og realkreditobligationer ved rentestigninger og omvendt ved rentefald, bl.a. som følge af konverteringsoptionen på fastforrentede realkreditobligationer.

Renten på rentetilpasningsobligationer med en kort løbetid er opjusteret 2006 og 2007, som følge af stigningen i de korte renter. Det skønnes, at spændet mellem 3 mdr. renten og den 1-årige fleksrente vil udgøre 0,4 pct.-enheder i 2006 og 0,3 pct.-enheder i 2007.

2.7 Råvare-, valuta-, og aktiemarkeder

Den internationale højkonjunktur har medført en tendens til stigende råvarepriser, jf. figur 2.25a-b. I løbet af 2005 steg prisen på Brent-olie med ca. 40 pct. i dollar og med knap 60 pct. i kroner. Forskellen afspejler en svækkelse af euroen (og kronen) over for dollaren i 2005. Siden januar 2006 er prisen på råolie steget med ca. 20 pct.

Figur 2.25a Råvarepriser, ekskl. energi, i dollar og euro	Figur 2.25b Oliepris i dollar og kroner

Anm.: Der er vist månedsgennemsnit for Reuters commodity indeks og olie af typen Brent.

Kilde: EcoWin og egne beregninger.

Prisstigningerne på olie i efteråret 2005 skyldes høj efterspørgsel samt bekymringer i markedet vedrørende omfanget af udvindings- og raffinaderikapacitet. Prisen steg i kølvandet på orkanerne Katrina og Rita, som førte til en nedgang i raffinaderikapaciteten i USA på et tidspunkt, hvor produktionen var nær det maksimale. Oliepriserne faldt i nogen tid efter orkanerne, men er siden steget igen i lyset af den geopolitiske usikkerhed i blandt andet Iran.

Oliemarkedets forventning til den fremtidige oliepris afspejles i priserne på olie-futures, om end med betydelig usikkerhed. Olieprisen i prognosen er for den resterende del af 2006 fastsat i overensstemmelse med futures-markedet. Skønnet for 2007 er baseret på den seneste prognose fra Det Internationale Energiagentur, IEA. Prognoseforudsætningerne er vist i tabel 2.8.

Tabel 2.8 Olieprisforudsætninger i prognosen

	2004	2005		2006		2007
		Dec.	Maj	Dec.	Maj	Dec.	Maj
Pris pr. tønde
USD	38,38	54,0	54,40	57,0	70,0	48,5	63,0
EUR	30,90	43,5	43,78	48,3	57,5	41,1	51,5
DKK	299,91	324,0	326,26	360,2	427,5	306,5	382,5

Anm.: Ved omregning til EUR og DKK er anvendt gennemsnitlige årlige krydskurser over for USD.

Kilde: EcoWin og egne skøn.

Siden decembervurderingen har prisen på olie-futures fulgt stigningerne i spotprisen, jf. figur 2.26a. Det afspejler formentlig, at der er stor usikkerhed vedrørende de fremtidige fundamentale forhold på markedet, herunder omfanget af produktionskapacitet og betydningen af terror mod olieinstallationer.

Givet den høje olieefterspørgsel i verden kan det ikke udelukkes, at oliepriserne vil være høje i adskillige år frem. Priserne vil dog næppe forblive på det nuværende høje niveau på det lange sigt. Dels øger høje oliepriser det forventede afkast af nyinvesteringer i olieudvinding, dels gør de andre energiformer mere rentable. Det må forventes, at råoliepriserne på længere sigt vil falde til et niveau, der er tættere på de marginale udvindingsomkostninger. Men det er uklart, hvornår denne tilpasning vil ske.

Figur 2.26a Faktisk og skønnet pris på Brent-olie i USD	Figur 2.26b Real og faktisk oliepris på Brent-olie i DKK

Anm.: I figur 2.26a er skønnet for olieprisen i maj er baseret på futures-markedet ultimo april 2006. De stiplede linier angiver årsgennemsnit og -skøn. I figur 2.26b er den reale oliepris beregnet via deflatering med forbrugerprisindekset for Danmark.

Kilde: EcoWin og egne beregninger.

Olieprisen i dag er ikke historisk høj i reale priser - det vil sige målt i forhold til værdien af én times arbejde. Hvis der tages højde for inflationen skulle den nuværende pris på ca. 433 kr. (70$) være næsten 600 kr. (ca. 100$) for at svare til prisen i starten af 1980'erne, jf. figur 2.26b.

Den realøkonomiske effekt af yderligere prisstigninger vil være beskeden og mindre i dag end førhen. Det skyldes, at produktionen i industrilandende er betydelig mindre afhængig af olie og energi end tidligere. Eksempelvis er energiindholdet pr. "BNP-enhed" i Danmark omtrent halveret i siden 1970.

Prognoseforudsætningerne for valutakurserne fremgår af tabel 2.9. Dollaren er nedjusteret over for euro og kroner med ca. 4 pct. i 2006, hvor der i gennemsnit skønnes at skulle 1,2 dollar til at købe en euro og 6,11 kr. til at købe en dollar. Siden fastlæggelsen af de beregningstekniske forudsætninger for valutakurserne i prognosen er dollaren svækket. Det aktuelle niveau på ca. 5,81 kroner pr. dollar og ca. 1,28 euro pr. dollar kan betyde, at dollaren som årsgennemsnit i 2006 og 2007 vil ligge lavere end i 2005.

Tabel 2.9 Valutakursforudsætninger

	2004	2005		2006		2007
		Dec.	Maj	Dec.	Maj	Dec.	Maj
Dollar pr. 100 euro
EUR/USD	124,20	124,0	124,25	118,0	122,5	118,0	123,0
Kroner pr. 100 enheder udenlandsk valuta
EUR/DKK	744,00	745,0	745,18	746,0	746,0	746,0	746,0
USD/DKK	599,04	600,0	599,74	632,0	610,5	632,0	607,5
Indeks
Eff. DKK	102,19	101,5	101,58	100,5	101,3	100,5	101,3

Anm.: Beregningsteknisk er valutakurserne fremskrevet med gennemsnittet af de sidste to uger i april, svarende til 10 handelsdage.

Kilde: EcoWin og egne skøn.

Aktiemarkeder og obligationer

Aktiemarkederne opnåede i 2005 meget høje afkast, jf. figur 2.27b. Stigningen i det globale renteniveau har dog gjort aktier relativt lidt mindre attraktive i forhold obligationer. En fortsat stigende rente kan lægge en dæmper på den økonomiske aktivitet og virksomhedernes indtjening og dermed også en dæmper på aktiekursstigningerne.

Figur 2.27a Rentespænd ml. 10-årige statsobligationer, erhvervsobl. og emerging marketsobl.	Figur 2.27b Udvalgte aktieindeks, med reinvesteret udbyttebetaling målt i DKK

Anm.: Figur 2.27a: Rentespændet for emerging markets-obligationer er indekseret med indeks=100 i april 2005. Niveauerne kan derfor ikke umiddelbart sammenlignes med kreditspændet for obligationer med kredit-rating A og BBB, som beregnes i forhold til 10-årige statsobligationer. Figur 2.27b: Det danske aktieindeks, OMXC, er Københavns Fondsbørs totalindeks.

Kilde: EcoWin og egne beregninger.

Danske og europæiske aktier er steget med 5 pct. i år (år-til-dato), mens amerikanske aktier har oplevet et fald i aktiekurserne (målt i danske kroner), jf. tabel 2.10. I forhold til sidste konjunkturvurdering er aktierne generelt steget markant, dog med undtagelse af USA.

Tabel 2.10 Aktiekursændringer i udvalgte lande og regioner

	Gnst. 90-011)	2002	2003	2004	2005	20062)	12. nov. -17. maj 2006
USA	15	-34	7	3	21	-6	-5
Europa	11	-33	21	12	26	5	10
Japan	-84)	-23	15	6	44	1	10
Danmark	85)	-20	33	24	43	5	15
Nye Markeder	8	-20	30	17	56	133)	243)

Anm.: Der er anvendt følgende aktieindeks inkl. reinvesteret udbyttebetaling: S&P 500 (USA), Eurostoxx Broad (Europa), Topix 500 (Japan), OMXC (Danmark), MSCI Emerging Markets (nye markeder; ud valgte asiatiske lande, Østeuropa og Sydamerika mfl.). Alle afkast er opgjort i DKK.

1) Gennemsnitlig årlig vækst.
2) 31. december 2005 til 17. maj 2006.
3) Data kun til og med 31. april 2006.
4) Data er for Nikkei 225 (ekskl. udbyttebetaling).
5) Data er for KFX (ekskl. udbyttebetaling).

Kilde: EcoWin og egne beregninger.

Det lave renteniveau har tidligere medvirket til at mindske risikopræmierne på obligationer udstedt af virksomheder og nye økonomier (emerging markets). De seneste rentestigninger har dog medvirket til at øge renterne for denne type obligationer, jf. figur 2.27a. Figuren viser, at virksomheder og nye økonomier med lav kreditværdighed har oplevet et stigende spænd til renten på statsobligationer med en høj kreditværdighed (i-lande). Der er normalt en positiv korrelation mellem risikopræmier på obligationer med en lav kreditværdighed og renteudviklingen på statsobligationer med høj kreditværdighed. Det ventes således, at yderligere rentestigninger vil forøge risikopræmierne på erhvervs- og emerging marketsobligationer.

---

Fodnoter

[1] Grundet en metodeændring kan skønnene for markedsvæksten ikke direkte sammenlignes med de tilsvarende skøn i december.

[2] Forudsat et gennemslag på priserne på lidt over en halv og at ikke alle varegrupper er pålagt den høje momssats.

[3] I den korte ende er forwardrenterne for maj 2006 forbundet med en vis estimationsusikkerhed.

[4] MENA (Mellemøsten og Nordafrika) består af Algeriet, Bahrain, Ægypten, Iran, Irak, Israel, Jordan Kuwait, Libanon, Libyen, Marokko, Oman, Qatar, Saudi Arabien, Syrien, Tunesien, De Forenede Arabiske Emirater og Yemen.